Wie zich met het rentevak bezighoudt, zal drie ontwikkelingen opmerken. Natuurlijk is dat in de eerste plaats de dalende rente: zowel de korte als de lange rente gaat omlaag. Dat is allerminst vreemd. Want hoewel het rentewapen op den duur steeds botter begint te worden, blijft het een belangrijk instrument waarmee overheden en centrale banken economische stagnatie en krimp te lijf gaan. Op dit moment staat de Duitse staatsrente iets boven de 3 procent. Met in het achterhoofd dat we waarschijnlijk een langere periode van economische stagnatie tegemoet gaan, verwacht ik dat die nog wel verder zal dalen naar 2,5 procent. In de tweede plaats valt op dat we onvermijdelijk terecht zullen komen in een periode van deflatie.
Wie naar de huidige olieprijs en de rentestand kijkt, heeft geen kristallen bol nodig om dat vast te stellen. Hoelang die defl atie zal aanhouden, is echter weer een ander verhaal. En ook minder goed voorspelbaar. De meeste modellen, ook die van de ECB, geven aan dat de
deflatie van zeer tijdelijke aard zal zijn en dat we aan het eind van dit jaar waarschijnlijk alweer te maken zullen hebben met inflatie. Ik denk echter dat de defl atie langer zal aanhouden omdat al die modellen geen rekening houden met het versterkende effect van
deflatie. Op het moment dat je defl atie krijgt, worden aankopen uitgesteld en gaat de prijs verder dalen. Dat zie je nu al bij huizen, auto’s en andere duurzame goederen.
Immers, consumenten gaan er dan van uit dat wanneer er vandaag defl atie is die er morgen, overmorgen en volgende week ook nog wel zal zijn. En dus wachten zij gewoon tot de prijzen nog verder dalen. Een gevaarlijke veronderstelling die ertoe kan leiden dat we in een defl atiespiraal terechtkomen. De derde trend is de oplopende schuldenlast van veel landen. Overheden zien enerzijds hun inkomsten signifi cant verminderen door teruglopende economische activiteit, terwijl hun uitgaven aan de andere kant aanzienlijk blijven toenemen. Investeren in werkgelegenheid of het overeind houden dan wel nationaliseren van een bank is immers niet goedkoop. Die verzwaring van de schuldenlast heeft een behoorlijke impact op de waarde van staatsobligaties. Was staatspapier voorheen een begrip en maakte het niet uit door welk euroland het uitgegeven was, nu zijn staatsobligaties van EMU-landen minder homogeen.
Hoefde een vastrentende belegger vroeger uitsluitend te kiezen tussen bedrijfsobligaties en staatsobligaties, nu moet hij dus ook opletten uit welk land een effect afkomstig is. Niet elk land heeft immers dezelfde economische problemen of eenzelfde exposure op de crisis. Het ene land heeft meer banken met giftige leningen op de balansen dan het andere en zal dus eerder kapitaal moeten investeren om zijn financiële systeem stabiel te houden. En daarmee zijn schuldenlast verzwaren en zijn obligatie minder aantrekkelijk maken. Daarnaast is de situatie op de huizenmarkt belangrijk en die verschilt sterk per land. Wij geven momenteel de voorkeur aan Duitse, Finse en Oostenrijkse staatsobligaties en mijden papier uit Nederland, België, Ierland en Spanje. Vastrentende beleggers kregen niet eerder zo expliciet te maken met het uiteenlopen van landenspreads binnen de EMU-zone. Een duidelijke indicatie dat de vrees toeneemt dat sommige landen niet in staat zullen zijn hun schulden af te lossen. Dat is natuurlijk geen goede zaak. Aan de andere kant is het wel een ontwikkeling die het vastrentende vak nog interessanter maakt.
Meer columns van Alex Otto