Miljardeninvesteringen van Arabische en Aziatische staatsfondsen in westerse financiële instellingen behoedden diverse banken in de beginfase van de kredietcrisis voor omvallen. Het nieuwe kapitaal is echter niet alle banken even goed bekomen.
Dat blijkt uit onderzoek van Natalja Sesterikova, winnares van de .
Voor drie van de negen financiële instellingen die in de periode 2006-2008 een kapitaalinjectie ontvingen, zijn de kapitaalkosten na de injectie van de staatsfondsen beduidend hoger dan ervoor.
Dat is het geval bij Standard Chartered, waarin het Singaporese Temasek op 27 maart 2006 3,6 tot 4 miljard dollar investeerde, bij Credit Suisse, dat op 18 februari 2008 een injectie van 0,5 miljard dollar van Qatar Investment Authority ontving, en bij Merrill Lynch, waar onder meer Kuwait Investment Authority verantwoordelijk was voor een kapitaalboost van 6,6 miljard dollar.
Nieuwe aandeelhouders
Opeens waren ze er. Met hun kapitaalinjecties in Europese en Amerikaanse banken diende zich in de beginfase van de kredietcrisis een nieuwe groep aandeelhouders op de internationale kapitaalmarkt aan: ‘sovereign wealth funds', ofwel Arabische en Aziatische staatsfondsen.
Hoewel niet echt nieuw - Koeweit richtte in 1953 het eerste staatsfonds op om oliedollars te beleggen - maakte onbekend onbemind. Het gebrek aan transparantie bracht van de kapitaalkrachtigen met zich mee. Maar de behoefte aan liquiditeiten verdrong tijdens de kredietcrisis die twijfels en westerse banken accepteerden tot oktober 2008 bijna 90 miljard dollar in ruil voor aandelenbelangen.
Eerste onderzoek
Zo'n tweeënhalf jaar na de eerste investeringen van de sovereign wealth funds in de westerse financiële sector, druppelt het eerste wetenschappelijk onderzoek naar dit nieuwe fenomeen binnen. Zo onderzocht Natalja Sesterikova voor haar afstuderen aan de Erasmus Universiteit Rotterdam de gevolgen van de kapitaalinjecties. Zij won daarmee vorig jaar de VEB-scriptieprijs.
Uit haar onderzoek blijkt dat de banken waarin geïnvesteerd is, niet altijd evenveel profiteren van hun geldschieters. De kapitaalinjecties hebben bij een deel van de financiële instellingen zelfs geleid tot hogere kapitaalkosten.
Communicatie van belang
Sesterikova, inmiddels beleidsmedewerker financiële stabiliteit bij het ministerie van Financiën en daarvoor, naast het schrijven van haar scriptie, werkzaam als associate bij investeringsmaatschappij HAL Investments, analyseerde de negen investeringen door staatsfondsen in westerse financiële instellingen in de periode 2006-2008 en onderzocht de invloed van deze ‘nieuwe' aandeelhouders op de kapitaalkosten van die banken.
Zij keek per geval naar de situatie direct voor en direct na de kapitaalinjectie en zette voor haar onderzoek op een vernieuwende manier ‘voorspellende' modellen in. Zo bestudeerde ze de laatste verwachtingen van analisten van voor de kapitaalinjectie en de eerste verwachtingen van erna. "Die combinatie geeft een goede weergave van het marktsentiment op die specifieke momenten", aldus Sesterikova.
Moeilijk meten
Het meten van de reactie van de markt werd echter bemoeilijkt doordat het grootste deel van de financiële instellingen tegelijk met het naar buiten brengen van het nieuws van de kapitaalinjectie ook andere informatie communiceerde. Zoals bijvoorbeeld kwartaalcijfers. Daardoor is niet exact vast te stellen op welk aspect de marktreactie precies gebaseerd was.
Bij slechts drie banken werd alleen het nieuws van de kapitaalinjectie gecommuniceerd. Opvallend genoeg reageerden de analisten net in die gevallen het heftigst op de deelname van de staatsfondsen. "Men reageerde hier puur op die informatie en zag het kapitaal in elk geval als een dure investering. Bovendien leek men geschrokken van de onbekende Arabische en Aziatische fondsen", verklaart Sesterikova.
ING
Naast de investeringen van de sovereign wealth funds keek Sesterikova ook naar de 10 miljard euro die de Nederlandse staat op 19 oktober 2008 in ING pompte om de bank-verzekeraar voor omvallen te behoeden. De injectie bij ING had een positieve uitwerking.
De cost of equity voor de bestaande aandeelhouders gingen omlaag. Dat heeft volgens Sesterikova vooral te maken met het gegeven dat het hier om de eigen overheid gaat, die bij het thuispubliek bekend is en daarmee een stuk meer vertrouwen schept dan de onbekende fondsen.
Verlieslatende investeringen
Naast de negatieve effecten voor een deel van de banken pakten de kapitaalinjecties ook voor de Arabische en Aziatische fondsen niet allemaal even goed uit. In de eerste fase van de kredietcrisis waren ze een van de weinigen die nog miljarden op tafel konden leggen en zodoende profiteerden van de fors gedaalde aandelenkoersen.
In de loop van de tijd bleek echter dat in die fase nog maar het begin van de daling op de beurzen was ingezet. Banken moesten nog veel meer slechte kredieten melden en de aandelen kelderden verder.
De bankenredders van het eerste uur, de staatsfondsen, zaten daardoor vaak met zwaar verlieslatende investeringen. De fondsen verloren in die tijd 350 miljard dollar, ongeveer een kwart van hun waarde.
Serieuze spelers
Dit betekent volgens Sesterikova niet dat de Aziaten en Arabieren zich zullen terugtrekken uit de Westerse financiële instellingen en andere beursfondsen. “Ze hebben een afwachtende houding ingenomen en kijken eerst eens of en hoe het banklandschap zich herpositioneert. Een natuurlijke reactie voor een investeerder.”
Deutsche Bank schatte bovendien in 2008 nog in dat de staatsfondsen, ongeacht de grote verliezen, in 2015 naar 10 biljoen dollar zullen groeien. En dat geeft volgens Sesterikova toch wel aan dat het om serieuze spelers gaat.
VEB Scriptieprijs 2009
Natalja Sesterikova (midden) is de winnares van de VEB Scriptieprijs 2009. De twee runners-up zijn Vasco Hoving en Supriya Somair. Somair verrichtte een rechtsvergelijkende studie tussen Nederland en de Verenigde Staten naar insider trading - handel met voorwetenschap - en de mogelijkheid van een civielrechtelijke sanctie op handel met voorwetenschap. Hoving deed onderzoek naar tegenstrijdigheden bij Nederlandse beursgangen, waarbij hij onder meer keek naar waardering, pricing en marktomstandigheden bij beursintroducties.
Lees hier de volledige scriptie van
De scripties van Natalja Sesterikova en Supriya Somair zijn niet online beschikbaar.
Voor drie van de negen financiële instellingen die in de periode 2006-2008 een kapitaalinjectie ontvingen, zijn de kapitaalkosten na de injectie van de staatsfondsen beduidend hoger dan ervoor.
Dat is het geval bij Standard Chartered, waarin het Singaporese Temasek op 27 maart 2006 3,6 tot 4 miljard dollar investeerde, bij Credit Suisse, dat op 18 februari 2008 een injectie van 0,5 miljard dollar van Qatar Investment Authority ontving, en bij Merrill Lynch, waar onder meer Kuwait Investment Authority verantwoordelijk was voor een kapitaalboost van 6,6 miljard dollar.
Nieuwe aandeelhouders
Opeens waren ze er. Met hun kapitaalinjecties in Europese en Amerikaanse banken diende zich in de beginfase van de kredietcrisis een nieuwe groep aandeelhouders op de internationale kapitaalmarkt aan: ‘sovereign wealth funds', ofwel Arabische en Aziatische staatsfondsen.
Hoewel niet echt nieuw - Koeweit richtte in 1953 het eerste staatsfonds op om oliedollars te beleggen - maakte onbekend onbemind. Het gebrek aan transparantie bracht van de kapitaalkrachtigen met zich mee. Maar de behoefte aan liquiditeiten verdrong tijdens de kredietcrisis die twijfels en westerse banken accepteerden tot oktober 2008 bijna 90 miljard dollar in ruil voor aandelenbelangen.
Eerste onderzoek
Zo'n tweeënhalf jaar na de eerste investeringen van de sovereign wealth funds in de westerse financiële sector, druppelt het eerste wetenschappelijk onderzoek naar dit nieuwe fenomeen binnen. Zo onderzocht Natalja Sesterikova voor haar afstuderen aan de Erasmus Universiteit Rotterdam de gevolgen van de kapitaalinjecties. Zij won daarmee vorig jaar de VEB-scriptieprijs.
Uit haar onderzoek blijkt dat de banken waarin geïnvesteerd is, niet altijd evenveel profiteren van hun geldschieters. De kapitaalinjecties hebben bij een deel van de financiële instellingen zelfs geleid tot hogere kapitaalkosten.
Communicatie van belang
Sesterikova, inmiddels beleidsmedewerker financiële stabiliteit bij het ministerie van Financiën en daarvoor, naast het schrijven van haar scriptie, werkzaam als associate bij investeringsmaatschappij HAL Investments, analyseerde de negen investeringen door staatsfondsen in westerse financiële instellingen in de periode 2006-2008 en onderzocht de invloed van deze ‘nieuwe' aandeelhouders op de kapitaalkosten van die banken.
Zij keek per geval naar de situatie direct voor en direct na de kapitaalinjectie en zette voor haar onderzoek op een vernieuwende manier ‘voorspellende' modellen in. Zo bestudeerde ze de laatste verwachtingen van analisten van voor de kapitaalinjectie en de eerste verwachtingen van erna. "Die combinatie geeft een goede weergave van het marktsentiment op die specifieke momenten", aldus Sesterikova.
Moeilijk meten
Het meten van de reactie van de markt werd echter bemoeilijkt doordat het grootste deel van de financiële instellingen tegelijk met het naar buiten brengen van het nieuws van de kapitaalinjectie ook andere informatie communiceerde. Zoals bijvoorbeeld kwartaalcijfers. Daardoor is niet exact vast te stellen op welk aspect de marktreactie precies gebaseerd was.
Bij slechts drie banken werd alleen het nieuws van de kapitaalinjectie gecommuniceerd. Opvallend genoeg reageerden de analisten net in die gevallen het heftigst op de deelname van de staatsfondsen. "Men reageerde hier puur op die informatie en zag het kapitaal in elk geval als een dure investering. Bovendien leek men geschrokken van de onbekende Arabische en Aziatische fondsen", verklaart Sesterikova.
ING
Naast de investeringen van de sovereign wealth funds keek Sesterikova ook naar de 10 miljard euro die de Nederlandse staat op 19 oktober 2008 in ING pompte om de bank-verzekeraar voor omvallen te behoeden. De injectie bij ING had een positieve uitwerking.
De cost of equity voor de bestaande aandeelhouders gingen omlaag. Dat heeft volgens Sesterikova vooral te maken met het gegeven dat het hier om de eigen overheid gaat, die bij het thuispubliek bekend is en daarmee een stuk meer vertrouwen schept dan de onbekende fondsen.
Verlieslatende investeringen
Naast de negatieve effecten voor een deel van de banken pakten de kapitaalinjecties ook voor de Arabische en Aziatische fondsen niet allemaal even goed uit. In de eerste fase van de kredietcrisis waren ze een van de weinigen die nog miljarden op tafel konden leggen en zodoende profiteerden van de fors gedaalde aandelenkoersen.
In de loop van de tijd bleek echter dat in die fase nog maar het begin van de daling op de beurzen was ingezet. Banken moesten nog veel meer slechte kredieten melden en de aandelen kelderden verder.
De bankenredders van het eerste uur, de staatsfondsen, zaten daardoor vaak met zwaar verlieslatende investeringen. De fondsen verloren in die tijd 350 miljard dollar, ongeveer een kwart van hun waarde.
Serieuze spelers
Dit betekent volgens Sesterikova niet dat de Aziaten en Arabieren zich zullen terugtrekken uit de Westerse financiële instellingen en andere beursfondsen. “Ze hebben een afwachtende houding ingenomen en kijken eerst eens of en hoe het banklandschap zich herpositioneert. Een natuurlijke reactie voor een investeerder.”
Deutsche Bank schatte bovendien in 2008 nog in dat de staatsfondsen, ongeacht de grote verliezen, in 2015 naar 10 biljoen dollar zullen groeien. En dat geeft volgens Sesterikova toch wel aan dat het om serieuze spelers gaat.
| Angst voor motieven De miljardeninvesteringen van Arabische en Aziatische staatsfondsen in westerse banken zorgden in de beginfase van de kredietcrisis voor veel beroering in Europa en de Verenigde Staten. Gebrek aan transparantie maakte dat er wild gegist werd naar de motieven van de fondsen. Waren ze politiek gedreven en alleen uit op macht in de bancaire sector? Analisten van de Amerikaanse zakenbank Morgan Stanley concludeerden al vrij snel dat de westerse banken in de toekomst voor een groot deel in handen van staten uit Azië en het Midden-Oosten zouden overgaan. Tweeënhalf jaar later lijkt het erop dat de fondsen destijds vooral vanuit economische motieven in de banken stapten en hoopten te profiteren van de lage beurskoersen. Van de door Natalja Sesterikova onderzochte kapitaalschieters blijkt dat er slechts één, te weten de Singaporese investeringsmaatschappij Temasek, ook daadwerkelijk een zetel in het bestuur kreeg en daarmee inspraak verwierf. De betreffende bank, Barclays, zou de plek echter zelf hebben aangeboden in ruil voor steun bij een overname van ABN Amro, waar de bank destijds voor ijverde. Het staatsinvesteringsfonds van Abu Dhabi, de Abu Dhabi Investment Authority (ADIA ), heeft achteraf spijt van zijn keuze om kapitaal in het Amerikaanse Citigroup te pompen. ADIA , het grootste staatsinvesteringsfonds ter wereld, diende in december 2009 een arbitrageclaim in tegen Citigroup vanwege misleiding. Het staatsfonds sloot een overeenkomst met de bank die nadelig uitpakt vanwege de enorme koersdalingen en het fonds nu miljarden dollars kost. ADIA wil de afspraken laten ontbinden. |
VEB Scriptieprijs 2009
Natalja Sesterikova (midden) is de winnares van de VEB Scriptieprijs 2009. De twee runners-up zijn Vasco Hoving en Supriya Somair. Somair verrichtte een rechtsvergelijkende studie tussen Nederland en de Verenigde Staten naar insider trading - handel met voorwetenschap - en de mogelijkheid van een civielrechtelijke sanctie op handel met voorwetenschap. Hoving deed onderzoek naar tegenstrijdigheden bij Nederlandse beursgangen, waarbij hij onder meer keek naar waardering, pricing en marktomstandigheden bij beursintroducties.
Lees hier de volledige scriptie van
De scripties van Natalja Sesterikova en Supriya Somair zijn niet online beschikbaar.