Commissarissen en bestuurders van DIM Vastgoed willen DIM snel verkopen. Aandeelhouders staan voor een lastige keuze: een definitieve verlossing uit de wurggreep van Equity One of een verwaterende claim emissie.
Vastgoedfonds DIM Vastgoed heeft vandaag beroerde cijfers gepresenteerd. Vooral opvallend is de afwaardering van 80 miljoen dollar. Dat komt potentiële overnemer Equity One goed uit. Aandeelhouders worden voor het blok gezet.
DIM Vastgoed belegt in onroerend goed in het zuidoosten van de Verenigde Staten. De cijfers weerspiegelen natuurlijk de moeilijke economische omstandigheden daar, maar wat vooral de aandacht trekt is de afwaardering op haar vastgoedportefeuille (onderdeel van het indirecte resultaat), van ruim 80 miljoen Amerikaanse dollars.
Hierdoor kwam het indirecte resultaat (inclusief afschrijvingen op vastgoed) uit op 48,1 miljoen dollar negatief (ultimo 2009: -36,7 miljoen euro). Het directe resultaat, huuropbrengsten minus exploitatie- en beheerkosten, kwam uit op 5,9 miljoen dollar. Een jaar eerder was dit nog 8,9 miljoen dollar.
De slechte cijfers komen grootaandeelhouder Equity One (circa 73 procent) niet slecht uit. Het Amerikaanse vastgoedfonds bracht deze week een van 7,30 dollar uit op alle uitstaande aandelen van DIM. Dit bod ligt 18.5 procent hoger dan het eerdere ‘indicatieve' bod van 6,16 dollar uit november 2009.
Weerstand
MultiQuest, een rebellerende minderheidsaandeelhouder, vindt het bod in ieder geval te mager en heeft het bestuur hierover kritische vragen gesteld.
De commissarissen en bestuurders vinden dit ‘pertinente' onzin en ondersteunen het bod. Er lijkt hen veel aan gelegen om DIM snel te verkopen. Niet vreemd. Zij hebben het vastgoedbedrijf immers in de positie gemanoeuvreerd waarin het weinig kanten meer opkon, en een overnameprooi is geworden.
Schuld(vraag)
Wie de balansverhoudingen van DIM onder de loep neemt, ziet dat de solvabiliteit - eigen vermogen als percentage van balanstotaal - voornamelijk door afwaarderingen op vastgoed in een vrijwel rechte lijn naar beneden loopt.
Met de zwakke balans speelde het bestuur met vuur, zo werd september vorig jaar duidelijk. Toen had DIM grote zorgen met het vinden van herfinanciering voor haar grootste winkelcentrum, het Carolina Pavilion in North Carolina.
Verzekeraar Aegon had twee hypothecaire leningen verstrekt van in totaal 51,8 miljoen Amerikaanse dollar maar geen financiële partij was, door de zeer zwakke balans van Dim, bereid deze te herfinancieren.
De uitgeholde balans van Dim Vastgoed
Behalve - ook toen al - grootaandeelhouder Equity One, die bereid was een kortlopende lening te verstrekken. Afspraak was wel dat een groot gedeelte van de lening snel zou worden afgelost met vers kapitaal van aandeelhouders.
Een door de gemarginaliseerde aandelenkoers sterk verwaterende claimemissie lag in de planning, maar werd op 26 november vorig jaar opgeschort, net na het eerste indicatieve bod van Equity One.
Ultimo 2009 bedraagt de solvabiliteit 15 procent. Als het bod geen doorgang zou vinden en de solvabiliteit zou moeten worden opgetrokken tot ongeveer 45 procent, eigenlijk de minimale standaard in de vastgoedsector, zou 180 miljoen euro opgehaald moeten worden bij aandeelhouders. Dit zou een verdrievoudiging van het aantal uistaande aandelen betekenen.
Mager bod?
Door de wurggreep van Equity One was het kiezen tussen twee kwaden: ofwel een sterk verwaterende claimemissie, ofwel een overname op een op het oog dieptepunt in de vastgoedcyclus. Is het bod fair? Helaas, ‘waarderen' is geen exacte wetenschap.
Eerst maar de cijfers waaruit blijkt dat 7,30 dollar een redelijk bedrag is:
- Het bod is een premie van 75,9 procent op de beurskoers van 26 november 2009 (slotkoers voor eerste indicatieve bod).
- Het bod is een premie op het eerdere indicatieve bod van 18,5 procent van 6,16 dollar.
- In het bod zit een premie van 20 procent op de intrinsieke waarde van 1 januari 2009 (volgens de Amerikaanse IFRS regels).
Daar kan echter het volgende tegenin gebracht worden:
- Op basis van Nederlandse boekhoudregels (minder gebaseerd op marktwaarde dan IFRS) is de intrinsieke waarde ultimo 2009 7,58 dollar, het bod ligt dus lager.
- Nog geen jaar geleden nam Equity One een 24 procentbelang Homburg over tegen ongeveer 11 euro per aandeel.
- Op basis van de intrinsieke waarde (IFRS) in het verleden kunnen we in ieder geval vaststellen dat Equity One op het juiste moment toeslaat (zie grafiek).
Al met al met al is lastig te beoordelen of het bod ‘fair' is. Daarvoor is vooral van belang dat het bestuur iets loslaat over de verwachtingen voor het lopende boekjaar en de jaren daarna.
Maar daaraan wil DIM zich nou juist niet wagen. Het is duidelijker dat het bestuur nooit zo veel ‘leverage' in de balans had moeten stoppen.
Aandeelhouders staan nu voor een lastige keuze: een definitieve verlossing uit de wurggreep van Equity One of een verwaterende claim emissie.
DIM Vastgoed belegt in onroerend goed in het zuidoosten van de Verenigde Staten. De cijfers weerspiegelen natuurlijk de moeilijke economische omstandigheden daar, maar wat vooral de aandacht trekt is de afwaardering op haar vastgoedportefeuille (onderdeel van het indirecte resultaat), van ruim 80 miljoen Amerikaanse dollars.
Hierdoor kwam het indirecte resultaat (inclusief afschrijvingen op vastgoed) uit op 48,1 miljoen dollar negatief (ultimo 2009: -36,7 miljoen euro). Het directe resultaat, huuropbrengsten minus exploitatie- en beheerkosten, kwam uit op 5,9 miljoen dollar. Een jaar eerder was dit nog 8,9 miljoen dollar.
De slechte cijfers komen grootaandeelhouder Equity One (circa 73 procent) niet slecht uit. Het Amerikaanse vastgoedfonds bracht deze week een van 7,30 dollar uit op alle uitstaande aandelen van DIM. Dit bod ligt 18.5 procent hoger dan het eerdere ‘indicatieve' bod van 6,16 dollar uit november 2009.
Weerstand
MultiQuest, een rebellerende minderheidsaandeelhouder, vindt het bod in ieder geval te mager en heeft het bestuur hierover kritische vragen gesteld.
De commissarissen en bestuurders vinden dit ‘pertinente' onzin en ondersteunen het bod. Er lijkt hen veel aan gelegen om DIM snel te verkopen. Niet vreemd. Zij hebben het vastgoedbedrijf immers in de positie gemanoeuvreerd waarin het weinig kanten meer opkon, en een overnameprooi is geworden.
Schuld(vraag)
Wie de balansverhoudingen van DIM onder de loep neemt, ziet dat de solvabiliteit - eigen vermogen als percentage van balanstotaal - voornamelijk door afwaarderingen op vastgoed in een vrijwel rechte lijn naar beneden loopt.
Met de zwakke balans speelde het bestuur met vuur, zo werd september vorig jaar duidelijk. Toen had DIM grote zorgen met het vinden van herfinanciering voor haar grootste winkelcentrum, het Carolina Pavilion in North Carolina.
Verzekeraar Aegon had twee hypothecaire leningen verstrekt van in totaal 51,8 miljoen Amerikaanse dollar maar geen financiële partij was, door de zeer zwakke balans van Dim, bereid deze te herfinancieren.
De uitgeholde balans van Dim Vastgoed
| Boekjaar | 2005 | 2006 | 2007 | 2008 | 2009 |
| Eigen vermogen | 123.885,00 | 128.743,00 | 133.976,00 | 97.875,00 | 49.735,00 |
| Balanstotaal | 397.232,00 | 422.751,00 | 458.044,00 | 410.505,00 | 332.078,00 |
| Solvabiliteit | 31% | 30% | 29% | 24% | 15% |
Behalve - ook toen al - grootaandeelhouder Equity One, die bereid was een kortlopende lening te verstrekken. Afspraak was wel dat een groot gedeelte van de lening snel zou worden afgelost met vers kapitaal van aandeelhouders.
Een door de gemarginaliseerde aandelenkoers sterk verwaterende claimemissie lag in de planning, maar werd op 26 november vorig jaar opgeschort, net na het eerste indicatieve bod van Equity One.
Ultimo 2009 bedraagt de solvabiliteit 15 procent. Als het bod geen doorgang zou vinden en de solvabiliteit zou moeten worden opgetrokken tot ongeveer 45 procent, eigenlijk de minimale standaard in de vastgoedsector, zou 180 miljoen euro opgehaald moeten worden bij aandeelhouders. Dit zou een verdrievoudiging van het aantal uistaande aandelen betekenen.
Mager bod?
Door de wurggreep van Equity One was het kiezen tussen twee kwaden: ofwel een sterk verwaterende claimemissie, ofwel een overname op een op het oog dieptepunt in de vastgoedcyclus. Is het bod fair? Helaas, ‘waarderen' is geen exacte wetenschap.
Eerst maar de cijfers waaruit blijkt dat 7,30 dollar een redelijk bedrag is:
- Het bod is een premie van 75,9 procent op de beurskoers van 26 november 2009 (slotkoers voor eerste indicatieve bod).
- Het bod is een premie op het eerdere indicatieve bod van 18,5 procent van 6,16 dollar.
- In het bod zit een premie van 20 procent op de intrinsieke waarde van 1 januari 2009 (volgens de Amerikaanse IFRS regels).
Daar kan echter het volgende tegenin gebracht worden:
- Op basis van Nederlandse boekhoudregels (minder gebaseerd op marktwaarde dan IFRS) is de intrinsieke waarde ultimo 2009 7,58 dollar, het bod ligt dus lager.
- Nog geen jaar geleden nam Equity One een 24 procentbelang Homburg over tegen ongeveer 11 euro per aandeel.
- Op basis van de intrinsieke waarde (IFRS) in het verleden kunnen we in ieder geval vaststellen dat Equity One op het juiste moment toeslaat (zie grafiek).
Al met al met al is lastig te beoordelen of het bod ‘fair' is. Daarvoor is vooral van belang dat het bestuur iets loslaat over de verwachtingen voor het lopende boekjaar en de jaren daarna.
Maar daaraan wil DIM zich nou juist niet wagen. Het is duidelijker dat het bestuur nooit zo veel ‘leverage' in de balans had moeten stoppen.
Aandeelhouders staan nu voor een lastige keuze: een definitieve verlossing uit de wurggreep van Equity One of een verwaterende claim emissie.