Een aandeel NSI was nooit goedkoper dan nu. De twijfelachtige vastgoedwaardering, een hoge schuldenlast en in een in problemen verkerende grootaandeelhouder zijn hier debet aan.
Een kwartje betalen voor iets dat een euro waard is. Het maakte Warren Buffett een van de rijkste mensen ter wereld.
Hoe zou de superbelegger tegen het aandeel Nieuwe Steen (NSI) aankijken? Het aandeel schommelt door een fikse koersdaling van bijna 30 procent in de laatste drie maanden rond de 5 euro, een historisch dieptepunt.
Ook de beurskoers ten opzichte van de waarde van het vastgoed die in de boeken staat was nooit lager. Op dit moment zijn beleggers alleen bereid een aandeel te kopen tegen een korting van bijna 50 procent op de boekwaarde. (lees verder onder de grafiek)
Dit is niet alleen historisch, maar ook ten opzichte van collega´s als Unibail Rodamco en Wereldhave een enorme korting.
Drie risico's die kleven aan NSI en mogelijk verklaren waarom Warren Buffett nog niet is ingestapt.
Risico 1: stroperige waardering
Van alle vastgoedfondsen op het Damrak heeft NSI de beroerdste portefeuille. Het grootste deel van het vastgoed, ongeveer 40 procent, bestaat uit kantoren. Niet in de laatste plaats door de ongelukkig getimede overname van Vastned Offices van begin 2011 overigens. Na de overname kreeg de sector nog rake klappen.
Hoewel de leegstand bij de kantoren wat terugloopt, is deze met een kleine 30 procent nog altijd buitensporig hoog. De veelal oude en kleinere objecten op matige locaties blijken moeilijk te verhuren.
Het is de vraag of alle pijn al in 9,79 euro per aandeel zit die nu in de boeken staat. Het is een publiek geheim dat taxateurs en boekhouders bij het waarderen van vastgoed conservatief te werk gaan. Pijn nemen gaat in stapjes. Toch is door alle afboekingen bij elkaar de boekwaarde per aandeel van NSI vanaf het hoogtepunt in 2007 van 18,26 euro al gedaald tot 9,79 euro.
En hier zit nog meer pijn. In het afgelopen jaar boekte NSI ieder kwartaal meer af op haar vastgoed. In het laatste kwartaal ging het om een kleine 50 miljoen euro. Topman Johan Buijs verwacht ook dit jaar verdere afboekingen.
Risico 2: schuldhefboom klapt terug
Als de 35 procent kortingssticker bij Albert Heijn al voldoende is om de kipkluifjes in je mandje te leggen, waarom is de beurskorting van 50 procent van NSI dan niet voldoende om het aandeel te kopen? Dit heeft alles te maken met hoge schulden.
In de gouden jaren tussen 2004 en 2007 betaalden beleggers een premie van tientallen procenten voor NSI omdat de hoge schulden voor extra rendement zorgden. Nu slaat de schuldhefboom terug.
De buffer van 800 miljoen van NSI is door afboekingen verschrompeld ten opzichte van de vastgoedportefeuille van 2,1 miljard euro eind 2012. Door de uit het lood geslagen verhouding vreet een nog vrij beperkte afboeking van bijvoorbeeld 10 procent op het vastgoed (2,1 miljard euro x 10 procent) al een kwart van de buffers op.
NSI doet er alles aan om de hefboom van schuld te verkleinen. Het verkoopt vastgoed, let op de kosten en heeft de regels voor het uitkeren van dividend aangepast.
De uitkering is afhankelijk gemaakt van de solvabiliteit van het bedrijf. Gezien de huidige buffers lijkt het onwaarschijnlijk dat NSI in de komende jaren een volledig cash dividend zal uitkeren. Pijnlijk, want dividend is vaak de belangrijkste reden om in vastgoed te beleggen.
Risico 3: Onzekerheid rondom grootaandeelhouder
Er is maar één ding minder leuk dan geen cashdividend ontvangen: geld bijleggen. Topman Johan Buijs probeert met man en macht een claim-emissie te vermijden. Toch gaf Buijs bij de presentatie van de jaarcijfers midden februari aan dat hij een kapitaalversterking niet uitsluit.
Mocht dat gebeuren, dan is er een complicatie. Habas HZ, het Israëlisch investeringsfonds van Hertzel Habas dat een vijfde van de aandelen NSI bezit, kampt naar verluidt met acute liquiditeitsproblemen. De problemen lokte woensdagavond zelfs een bod uit van de Israëlisch branchegenoot Aspen.
De problemen van Habas komen ook door schulden. Dat zit zo. In 2007 kocht Habas een 20,5 procentsbelang in NSI van de familie Zeeman voor 22,24 euro per aandeel. Op de huidige koers van 5 euro is hier minder dan een kwart van over.
Habas financierde de aankoop destijds met behulp van een lening van 55 miljoen euro, onder andere verschaft door de Rabobank. Met de bank is afgesproken dat de aandelen in NSI minimaal 100 miljoen waard moeten zijn, maar nu zijn ze slechts 70 miljoen euro waard. De bank wil nu een bijstorting zien.
Aspen, de mogelijke overnemer van Habas HZ, heeft een kredietlijn van 5 miljoen euro in het vooruitzicht gesteld. Maar, als de overname al doorgaat, is de vraag of dit genoeg is.
En dan hebben we het nog niet eens over de bereidheid tot bijstorten mocht NSI nieuwe aandelen bijdrukken. Onzekerheid hierover zorgt voor koersdruk.
Hoe zou de superbelegger tegen het aandeel Nieuwe Steen (NSI) aankijken? Het aandeel schommelt door een fikse koersdaling van bijna 30 procent in de laatste drie maanden rond de 5 euro, een historisch dieptepunt.
Ook de beurskoers ten opzichte van de waarde van het vastgoed die in de boeken staat was nooit lager. Op dit moment zijn beleggers alleen bereid een aandeel te kopen tegen een korting van bijna 50 procent op de boekwaarde. (lees verder onder de grafiek)
| KOERS NSI ZAKT VER ONDER INTRINSIEKE WAARDE |
Dit is niet alleen historisch, maar ook ten opzichte van collega´s als Unibail Rodamco en Wereldhave een enorme korting.
Drie risico's die kleven aan NSI en mogelijk verklaren waarom Warren Buffett nog niet is ingestapt.
Risico 1: stroperige waardering
Van alle vastgoedfondsen op het Damrak heeft NSI de beroerdste portefeuille. Het grootste deel van het vastgoed, ongeveer 40 procent, bestaat uit kantoren. Niet in de laatste plaats door de ongelukkig getimede overname van Vastned Offices van begin 2011 overigens. Na de overname kreeg de sector nog rake klappen.
Hoewel de leegstand bij de kantoren wat terugloopt, is deze met een kleine 30 procent nog altijd buitensporig hoog. De veelal oude en kleinere objecten op matige locaties blijken moeilijk te verhuren.
Het is de vraag of alle pijn al in 9,79 euro per aandeel zit die nu in de boeken staat. Het is een publiek geheim dat taxateurs en boekhouders bij het waarderen van vastgoed conservatief te werk gaan. Pijn nemen gaat in stapjes. Toch is door alle afboekingen bij elkaar de boekwaarde per aandeel van NSI vanaf het hoogtepunt in 2007 van 18,26 euro al gedaald tot 9,79 euro.
En hier zit nog meer pijn. In het afgelopen jaar boekte NSI ieder kwartaal meer af op haar vastgoed. In het laatste kwartaal ging het om een kleine 50 miljoen euro. Topman Johan Buijs verwacht ook dit jaar verdere afboekingen.
Risico 2: schuldhefboom klapt terug
Als de 35 procent kortingssticker bij Albert Heijn al voldoende is om de kipkluifjes in je mandje te leggen, waarom is de beurskorting van 50 procent van NSI dan niet voldoende om het aandeel te kopen? Dit heeft alles te maken met hoge schulden.
In de gouden jaren tussen 2004 en 2007 betaalden beleggers een premie van tientallen procenten voor NSI omdat de hoge schulden voor extra rendement zorgden. Nu slaat de schuldhefboom terug.
De buffer van 800 miljoen van NSI is door afboekingen verschrompeld ten opzichte van de vastgoedportefeuille van 2,1 miljard euro eind 2012. Door de uit het lood geslagen verhouding vreet een nog vrij beperkte afboeking van bijvoorbeeld 10 procent op het vastgoed (2,1 miljard euro x 10 procent) al een kwart van de buffers op.
NSI doet er alles aan om de hefboom van schuld te verkleinen. Het verkoopt vastgoed, let op de kosten en heeft de regels voor het uitkeren van dividend aangepast.
De uitkering is afhankelijk gemaakt van de solvabiliteit van het bedrijf. Gezien de huidige buffers lijkt het onwaarschijnlijk dat NSI in de komende jaren een volledig cash dividend zal uitkeren. Pijnlijk, want dividend is vaak de belangrijkste reden om in vastgoed te beleggen.
Risico 3: Onzekerheid rondom grootaandeelhouder
Er is maar één ding minder leuk dan geen cashdividend ontvangen: geld bijleggen. Topman Johan Buijs probeert met man en macht een claim-emissie te vermijden. Toch gaf Buijs bij de presentatie van de jaarcijfers midden februari aan dat hij een kapitaalversterking niet uitsluit.
Mocht dat gebeuren, dan is er een complicatie. Habas HZ, het Israëlisch investeringsfonds van Hertzel Habas dat een vijfde van de aandelen NSI bezit, kampt naar verluidt met acute liquiditeitsproblemen. De problemen lokte woensdagavond zelfs een bod uit van de Israëlisch branchegenoot Aspen.
De problemen van Habas komen ook door schulden. Dat zit zo. In 2007 kocht Habas een 20,5 procentsbelang in NSI van de familie Zeeman voor 22,24 euro per aandeel. Op de huidige koers van 5 euro is hier minder dan een kwart van over.
Habas financierde de aankoop destijds met behulp van een lening van 55 miljoen euro, onder andere verschaft door de Rabobank. Met de bank is afgesproken dat de aandelen in NSI minimaal 100 miljoen waard moeten zijn, maar nu zijn ze slechts 70 miljoen euro waard. De bank wil nu een bijstorting zien.
Aspen, de mogelijke overnemer van Habas HZ, heeft een kredietlijn van 5 miljoen euro in het vooruitzicht gesteld. Maar, als de overname al doorgaat, is de vraag of dit genoeg is.
En dan hebben we het nog niet eens over de bereidheid tot bijstorten mocht NSI nieuwe aandelen bijdrukken. Onzekerheid hierover zorgt voor koersdruk.
Gerelateerde artikelen