Nu al is duidelijk dat 2018 op één vlak als recordjaar de boeken in zal gaan. Niet eerder kochten beursgenoteerde bedrijven zo massaal eigen aandelen in. Vooral in de Verenigde Staten is deze manier om beleggers te plezieren populair. Naar verwachting kopen de vijfhonderd grootste bedrijven dit jaar voor meer dan 1000 miljard dollar aan eigen aandelen, waarmee het record van 2007 wordt weggevaagd – inderdaad het jaar voor het uitbreken van de kredietcrisis. Zie ook de Barometer van Shell

De VS spant de kroon, maar ook Europese bedrijven dweilen inmiddels massaal het eigen aandeel uit de markt. B de ene onderneming wordt die inkoop ingegeven door overtollige winsten waarvoor de onderneming geen betere besteding weet, b de andere gaat het om de inlossing van een oude belofte. Zoals bij Shell. In 2015 beloofde Shells topman Ben van Beurden om voor 2020 ten minste voor 25 miljard dollar aan eigen aandelen in te kopen.

Die belofte moest helpen om de overname van het Britse BG langs aandeelhouders te loodsen. Met de inkoop wilde Van Beurden de stijging van Shells aandelenkapitaal compenseren als gevolg van de deels in aandelen betaalde overname van BG.

De inkoopbelofte achtervolgt Shell sindsdien, maar lange tijd wilde de onderneming er niet van weten. Als gevolg van een knellende balans door de dure BG-overname en almaar kelderende energieprijzen werden aandeleninkopen fors teruggeschroefd in 2015, en vanaf begin 2016 tot halverwege dit jaar tot nul gereduceerd.

Shell is altijd duidelijk geweest over haar prioriteiten. Aandeleninkopen en (extra) investeringen zou de oliereus pas overwegen na significante schuldreductie en een volwaardig dividend in cash. Maar ook toen onder invloed van de oplopende olieprijs de kasstromen hoger werden en de balans aansterkte, bleef ‘financieel directeur Jessica Uhl telkens “nee” verkopen en werd de start van het inkoopprogramma keer op keer uitgesteld. En steeds werd de roep van de markt luider. Beleggers wilden een beloning voor hun steun in moeilijke tijden, de overname BG en de historische daling van de olieprijs, die daarop volgde.

Eind juli was er eindelijk witte rook. Met een inkoop tot 2 miljard dollar aan aandelen tot eind oktober is het inkoopprogramma van start gegaan. Aandeelhouders zijn doorgaans blij als bedrijven eigen aandelen inkopen. Het betekent meer vraag naar het aandeel, wat een stuwend effect heeft op de koers. Daarnaast straalt aandeleninkoop vertrouwen uit: het management vindt de eigen aandelen blijkbaar ondergewaardeerd.

Het is de vraag of beleggers ook blij moeten zijn met de onlangs gelanceerde aandeleninkoop van Shell. De onderneming heeft op dit gebied een bedenkelijke reputatie. Deze eeuw is Shell regelmatig op precies de verkeerde momenten tot inkoop overgegaan. Dat betekent aandelen inslaan als de koers hoog staat en ermee stoppen als het aandeel in de ramsj gaat.

De koers van Shell beweegt momenteel rond 28 euro, dat is het dubbele van de aandelenprijs in 2016, toen Shell, onder meer onder invloed van de dramatisch gedaalde olieprijs, besloot te stoppen met inkopen. Een investering van Shell in eigen aandelen had in 2016 een (theoretisch) rendement voor achterblijvende aandeelhouders opgeleverd van maar liefst 34 procent per jaar. Indien Shell toen aandelen ingeslagen had, zou het meer dan een vijfde van het aandelenkapitaal kunnen intrekken, tegenover 10 procent bij de huidige marktwaarde van rond de 240 miljard dollar.

ALTERNATIEVEN
Het is bij beleggers alom bekend dat Shell een weinig gelukkige timing van aandeleninkoop heeft, net als veel andere bedrijven overigens. Dat er desondanks zoveel waarde aan wordt gehecht, zegt veel over het gebrek aan geloof in de alternatieve bestedingen van de kasstromen van Shell. Wat betreft dividend hebben Shell-aandeelhouders niet te klagen. Sinds de Tweede Wereldoorlog is onafgebroken dividend uitgekeerd. De jaren 2015 en 2016 waren zo moeilijk voor Shell dat veel beleggers zich afvroegen of het langer houdbaar was om dividend te blijven betalen. Shell zette alles op alles en leende zelfs geld bij om het dividend te kunnen betalen. De eigen kasstromen waren niet toereikend om het dividend op peil te houden. Inmiddels is de grootste pijn geleden en kan dividend weer uit eigen middelen worden voldaan.

Investeren is een andere manier om geld aan het werk te zetten, maar op dat gebied is Shell niet al te succesvol gebleken in de afgelopen jaren. De oliecrisis heeft pijnlijk blootgelegd dat Shell in het laatste decennium tientallen miljarden dollars over de balk heeft gesmeten. Zo werden in de laatste jaren boringen op Alaska gestaakt, schalie-activiteiten in de Verenigde Staten en Canada afgeschreven of de deur uitgedaan en was er ook nog sprake van forse kostenoverschrijdingen op megaprojecten.

De kille cijfers laten zien dat Shell in de goede jaren tussen 2012 en 2014 – de gemiddelde prijs voor een vat Brent bedroeg 106 dollar – netto 55 miljard dollar (saldo na afschrijvingen) heeft geïnvesteerd. De afwaarderingen over de laatste vijf jaren van bijna 30 miljard dollar maken duidelijk dat veel kapitaal afgelopen jaren is vernietigd. Shell creëert dan ook al jaren geen waarde voor aandeelhouders. Anders gezegd: het rendement op geïnvesteerd kapitaal van Shell kan al jaren niet tippen aan het rendement dat aandeelhouders willen zien om hun kosten goed te maken. Shell trekt er echter hard aan om deze trend te keren. Het concern wil in 2020 een rendement op geïnvesteerd kapitaal behalen van 10 procent. Halverwege 2018 bedroeg dit nog 8,1 procent, wat al een verdubbeling betekent ten opzichte van een jaar eerder. Drijvende kracht achter de groeiende rentabiliteit zijn de 30 miljard dollar aan matig renderende activiteiten die Shell buiten de deur heeft gezet. Ook blijft de onderneming bezig om verder in de kosten te snijden en processen te standaardiseren.

De vraag is dan ook of het wantrouwen van beleggers in het investeringsbeleid van het Shell management nog steeds gegrond is. Hoewel one offs – denk aan het desinvesteringsprogramma zaken vertroebelen, is het aannemelijk dat de meest recente investeringen – elk jaar een kleine 10 procent van het totale geïnvesteerde kapitaal – rendabeler zullen zijn dan het gemiddelde rendement van heel Shell.

Daar komt bij dat de huidige investeringen bleek afsteken bij die van een paar jaar geleden. Topman Van Beurden wil discipline. Tot 2020 zullen de investeringen in de zoektocht naar olie en gas, raffinage en chemiefabrieken tussen de 25 en 30 miljard dollar bedragen. Minder mag, maar meer absoluut niet, ook al stijgt de olieprijs weer tot recordhoogten.

Het beoogde niveau van investeringen is ten minste 40 procent minder dan de bijna 50 miljard dollar die Shell en BG Groep gezamenlijk in 2014 spendeerden. Dat is een gigantisch verschil.

Ondanks alle zeperds in het verleden, roept het de vraag op of Shell niet beter overtollig cashgeld kan aanwenden om in de toekomst te investeren, in plaats van dure aandelen terug te kopen.

 

X-RAY SHELL

-Dat Shell sinds 2014 geen waarde creëert voor aandeelhouders, is terug te voeren op de val van de olieprijs in recente jaren. -Onder invloed van de lage olieprijs heeft Shell afgelopen jaren voor miljarden moeten afwaarderen op investeringen in onconventionele activiteiten als teerzand en schaliegas. -Shell wil in 2020 een rendement op geïnvesteerd kapitaal behalen van 10 procent (eind tweede kwartaal was dit nog 8,1 procent). De miljardenovername van BG van het Britse gasbedrijf BG uit 2015 moet in dat licht gezien worden. Shell voorzag dat er een enorm kostenvoordeel uit het samengaan van de twee bedrijven was te halen. -Tegelijkertijd zorgde de overname voor hoge schulden. Minder investeren, snijden in de kosten en verkoop van bedrijfsonderdelen hebben de schuldpositie van Shell aanzienlijk verbeterd. -Om de rendementsdoelstelling voor 2020 te behalen, blijft Shell snijden in de kosten en zoeken naar manieren om efficiënter te opereren. Ook wordt bij nieuwe investeringen extra scherp gelet op de rentabiliteit. -Boven alles moet duidelijk zijn dat Shell in een ‘commodity business’ opereert. Ondanks de schaalvoordelen heeft het concern geen enkel significant duurzaam voordeel op de concurrentie. De olieprijs is allesbepalend en dat zal bij de onderneming zelf niemand ontkennen. Om de eigen rendementsdoelstelling te halen, zegt Shell een olieprijs van ten minste 60 dollar per vat nodig te hebben. -Met het Parijse klimaatakkoord wordt duurzaamheid een steeds belangrijkere factor bij investeringen van grote beleggers. Hoewel het bestuur van Shell steeds realistischer wordt over de klimaatrisico’s, meent het dat de kans dat Shell daadwerkelijk (significante) reserves in de grond moet houden gering is. Toch zijn afboekingen als gevolg van klimaatrisico’s geen theoretische exercitie meer. Shell moet beleggers meer inzicht geven in de gevolgen van het Parijs-akkoord op het verdienmodel.