VEB.net maakt gebruik van cookies om het gebruiksgemak van de website te verbeteren. 

Door de verjongingskuur die het merk Gucci heeft ondergaan, staat moederbedrijf Kering weer in bloei. Nog nooit in de geschiedenis van het Franse bedrijf was Gucci zo bepalend voor de financiële resultaten. Dat is niet zonder risico.

“Kwaliteit wordt herinnerd als de prijs allang is vergeten”, liet de zoon van de oprichter van het vlaggenschipmerk van Kering, Aldo Gucci, ooit optekenen. In tegenstelling tot bij vrijwel elk ander product is de prijs niet de bepalende factor bij de aanschaf van haute couture.

De eeuwige jacht naar schoonheid in combinatie met de (perceptie van) exclusiviteit maken dat luxemerken veel weg hebben van een zogeheten Veblen-product: hoe hoger de verkoopprijs, hoe groter de aantrekkingskracht. Er is bovendien geen betere manier om rijkdom en succes te etaleren dan de straat op te gaan met een Gucci Dionysus handtas van meer dan tweeduizend euro over de schouder. De luxe-industrie was de afgelopen decennia een lucratieve plaats voor beleggers.

Groeidilemma
Gucci, opgericht in 1921 in Florence, is een van de weinige echt wereldwijde luxemerken, samen met Louis Vuitton, Hermès en Prada. Het merk was in de eerste zes maanden van dit jaar verantwoordelijk voor 62 procent van Kering’s omzet en bijna 80 procent van de (operationele) winst. De belangrijkste vraag voor elk luxebedrijf is om de juiste balans te vinden tussen groei en (de illusie van) exclusiviteit.

Terugkijkend op de jaren 2013 en 2014 gaf het management van Kering aan, te snel gegroeid te zijn in China, met als gevolg matig renderende winkels en erosie van de waarde van het merk Gucci. Ook in andere delen van de wereld verloor het merk zijn aantrekkingskracht. Onder meer doordat steeds meer tasjes, sjaaltjes en andere mode op de schappen van winkels in goedkope outlet stores kwamen te liggen, en niet zelden tegen flinke kortingen werden verkocht.

De enorme logo’s op veel Gucci-tasjes droegen verder bij aan de overmatige blootstelling aan het merk. Door de overkill verloor het een beetje van zijn glans. In combinatie met vraaguitval in China leidde dit tot druk op de omzetgroei, en zelfs krimp in 2013 (minus 0,8 procent). Het groei- versus exclusiviteit-dilemma is niets nieuws. Ook in de jaren tachtig worstelde Gucci met de exclusiviteit van het merk nadat het probeerde de verkopen op peil te houden door steeds meer tegen lagere prijzen te verkopen. Op een gegeven moment had Gucci zelfs meer dan 20 duizend producten onder licentie.

Opleving
Het eerste wat Gucci-ceo Marco Bizzarri na zijn benoeming in 2015 deed, was de distributie (weer) in eigen hand nemen. De Italiaan schroefde verkopen via externe winkels terug (wholesale), zette een rem op de groei in eigen winkels om het exclusieve karakter van het merk terug te winnen en investeerde in trainingen van het winkelpersoneel. In drie jaar tijd daalden de wholesale-verkopen met twee procentpunt tot 14 procent van de totaalomzet. Door de groei van online en meer verkopen via de eigen winkels zal dit percentage naar verwachting verder dalen in de komende jaren.

Concurrent LVMH zal hier als voorbeeld dienen. Het verkoopt zijn vlaggenschipmerk Louis Vuitton – het meest waardevolle modemerk ter wereld – louter via zijn eigen winkels. Het tweede wat Bizzarri deed, was het aantrekken van een nieuwe hoofdontwerper, de eigenzinnige Alessandro Michelle. Hij vond het merk Gucci opnieuw uit met een trits aan nieuwe creatieve en bekroonde collecties. Ook transformeerde het nieuwe leiderschapsduo de gemiddelde klant van Gucci van een oudere dame in een millennial. Momenteel komt meer dan de helft van de omzet van het merk van klanten onder de 35 jaar.

Het creatieve brein Michelle ging een samenwerking aan met kleermaker Dapper Dan uit de wijk Harlem (New York) met het doel om streetwear uit de rap- en hiphopcultuur terug te laten komen in de Gucci-collecties (denk bijvoorbeeld aan capuchontruien, hoodies). “We durven risico’s te nemen”, aldus het Kering-jaarverslag, waarin verder is te lezen dat “we alleen op deze manier kunnen voldoen aan radicaal veranderende verwachtingen van ons publiek.”

De gok van het duo pakte goed uit, en dat vertaalt zich ook in klinkende munt.
Zo steeg de omzet per vierkante meter in de Gucci-winkels van 20 duizend euro in 2015 tot meer dan 30 duizend euro vorig jaar. Het moederbedrijf Kering blaakt van gezondheid met een rendement op geïnvesteerd kapitaal van circa 14 procent en hoge bruto en operationele marges van respectievelijk 75 en 27 procent.

Bestendig
De belangrijkste vraag voor beleggers is of het huidige succes van hoofdontwerper Michelle het modehuis een structureel concurrentievoordeel oplevert.  Mode blijft – per definitie – een grillige tak van sport. Iets dat Gucci niet ontkent. “Het onvermogen om te anticiperen op veranderingen in de verwachtingen van consumenten vormt het grootste risico voor het bedrijf”, aldus het jaarverslag.

Er zijn legio voorbeelden van luxebedrijven die verzadiging en afnemende interesse van klanten beantwoordden met het oppompen van de afzet waardoor het merk schade opliep: van Michael Kors tot Burberry en van Prada tot Tommy Hilfiger en Polo Ralph Lauren. Overigens is het risico op oververtegenwoordiging van Kering-merken kleiner dan bij bedrijven met één merk. De gigantische overwinsten van Gucci kunnen door Kering geïnvesteerd worden in de 19 andere kleinere luxemerken. Dit komt ook tot uiting in de cijfers: het merk Gucci was in 2017 verantwoordelijk voor bijna 70 procent van de operationele winst, maar kreeg slechts een derde van het totale investeringsbudget toegewezen.

Waardecreatie +:
Kering’s rendement op geïnvesteerd kapitaal (ROIC) ligt met een kleine 14 procent boven de kapitaalkosten van 6,8 procent (WACC). Door de opleving van Gucci, alsmede het buiten de deur zetten van Puma, staat de ROIC op recordhoogte. Alleen als het succes van Gucci bestendig blijkt, zal de ROIC zo hoog blijven.

Groei +:
Het Franse modehuis groeide in het laatste halve decennium met circa 10 procent per jaar, gedragen door de opleving van Gucci sinds 2016. Kering geeft aan dat het de komende jaren harder wil groeien dan de markt (consensusverwachting: ongeveer 5 procent). Blijvende vraag uit China is het fundament onder de groei. Hier zit meteen ook het risico. Zo zakte de verkoop enkele jaren geleden tijdelijk in door strengere anti-corruptiemaatregelen van de overheid. Nu zou een uit de hand lopend handelsconflict tot een implosie van de Chinese groei kunnen leiden.

Balans -+:
De bedrijfswinst past 0,8 keer in de netto-schuld van Kering. Luxebedrijven als Richemont, Hermès (beide netto-kas) en Prada (nettoschuld/ebitda van 0,45) hebben een degelijker balans. Door de sterke groei van de kasstroom zal Gucci halverwege 2019 naar verwachting echter helemaal schuldenvrij zijn. Kredietbeoordelaar S&P verhoogde zijn rating voor het Franse bedrijf in maart van BBB naar BBB+ en plakte daar nog een positieve outlook op.

Dividend +:
Kering is een stabiele dividendbetaler. Met uitzondering van crisisjaar 2009 – een fractionele verlaging van 3,45 euro per aandeel naar 3,30 euro – werd de uitkering sinds de eeuwwisseling gelijk gehouden of verhoogd. Zowel afgezet tegen de winst (37,8 procent) als kasstroom (35,6 procent) is de uitkering beperkt. De kans op dividendverlaging lijkt daarom laag.

Waardering +:
Het bedrijfsresultaat (ebitda) past circa 15 keer in de ondernemingswaarde (beurswaarde plus netto-schuld). Hiermee is Kering ten opzichte van de eigen historie en branchegenoten gemiddeld gewaardeerd.

Drie risico’s voor modehuis Kering

Mispeer Puma
Kering’s overnames waren niet allemaal even gelukkig. Zo nam het modeconcern – toen nog PPR geheten – op het hoogtepunt van de markt in 2007 een groot belang in Puma met het idee dat sportschoenen en kleren minder gevoelig zijn voor de economische cyclus dan luxemerken.  In de twee jaar die volgden op de overname verloren de aandelen 60 procent van hun waarde. In 2017 was Puma goed voor bijna een derde van de groepsomzet, maar voor slechts 8 procent van de winst. Het lukte Puma nooit een vuist te maken tegen reuzen als Nike en Adidas, en kleinere merken met meer aantrekkingskracht als Under Armour. Begin dit jaar verdeelde Kering het leeuwendeel van zijn Puma-aandelen onder eigen aandeelhouders. Het rendement op de Puma-aandelen over de 11-jaarsperiode bedroeg een schamele 3,2 procent per jaar (inclusief dividend). Ook acquisities van de sportmerken Cobra (racekleding) en Volcom (ski- en zwemmerk) waren geen doorslaand succes. CFO Jean-Marc Duplaix liet bij de halfjaarcijfers optekenen dat “fusies en overnames op korte termijn niet op de agenda staan”, en er juist volop wordt ingezet op de eigen luxemerken. Gezien de sterke kasstroom en balans blijft er echter op de langere termijn een risico op waarde-vernietigende overnames.

One trick pony
Kering claimt een multibrand-bedrijf te zijn. Tegenvallers van het ene merk kunnen worden opgevangen door de andere merken. Door de opleving van Gucci is het de vraag of deze claim nog steeds gerechtvaardigd is. De meest recente financiële resultaten laten zien dat het vlaggenschipmerk van het bedrijf verantwoordelijk is voor 62 procent van groepsomzet en voor maar liefst circa 80 procent van de (operationele) winst.  Gucci’s winst is bijna acht keer zo groot als het tweede – Yves Saint Laurent – en tien keer zo groot als het derde merk – Bottega Veneta – uit de stal van Kering. Daarnaast baat het modehuis nog ruim vijftien (veel) kleinere luxemerken uit. Het gaat wellicht te ver om te stellen dat Kering een 'one trick pony' is, maar de prestaties van het bedrijf hangen nauw samen met de bestendigheid van het succes van Gucci.

Online nog ongewis
Nog niet zo heel lang geleden was de heersende opvatting onder topmannen van luxebedrijven dat de verschuiving naar online de waarde van luxemerken zou aantasten. Kering houdt er nu rekening mee dat het aandeel online zal groeien van rond de 9 procent van de omzet in 2017 tot 25 procent in 2025. Het valt echter nog te bezien wie de winnaars en verliezers op het web worden.

In november verklaarde Kering dat het een einde zou maken aan de e-commerce joint-venture met concurrent Richemont, Yoox Net-A-Porter (YNAP). Dit platform bouwt flagship-stores in een digitale omgeving voor merken als Armani en Ferrari, en heeft naar eigen zeggen een ongeëvenaarde klantenbasis bestaande uit meer dan 3 miljoen (zeer) vermogende mensen. 

In plaats van YNAP door te ontwikkelen, kondigde Kering recent aan het bouwen van een webwinkel in eigen hand te willen nemen. In 2020 moeten de Kering-merken online zijn. Blijkbaar wil Kering niet het risico lopen macht te verliezen ten opzichte van het platform – bijvoorbeeld door waardevolle klantinformatie te delen met Richemont.

Toch valt te bezien of Kering nog op tijd is om op eigen kracht een online propositie te bouwen, vooral als het gaat om de kleinere merken die minder aanspreken.

 

 


Dit artikel is exclusief voor VEB-leden. Om verder te kunnen lezen, moet u 'inloggen' (knop rechtsboven in het scherm)
Nog geen VEB-account?
Voor toegang tot alle pagina's van deze website dient u een VEB-lidmaatschap aan te houden en in te loggen met uw VEB-account.
Ik ben lid en wil een account aanmaken
Ik word VEB-lid