Van opgejaagd wild tot zelfbewuste speler die een grotere sprong waagt. Dat lijkt de boodschap die AkzoNobel-ceo Thierry Vanlancker wil uitdragen met zijn overnamebod op verfmaker Tikkurila.

Het bericht dat Akzo in Tikkurila een aantrekkelijk overnamedoelwit ziet, komt als een verrassing. Halverwege december bereikten de Finnen namelijk al een akkoord met PPG. In de eerste week van januari verhoogden de Amerikanen vervolgens hun eerste bod met ruim tien procent tot 27,75 euro in contanten.

Die verhoging was een reactie op een “concurrerend bod” van een niet met naam genoemde partij, zo bleek uit de persberichten van PPG en Tikkurila.

Akzo-ceo Thierry Vanlancker gaat nu met zijn voorgenomen bod van 31,25 euro, ook volledig in cash, flink over het bod van zijn Amerikaanse rivaal heen. Akzo waardeert het nagenoeg schuldenvrije Finse bedrijf op 1,4 miljard euro.

Waardecreatie lijkt ver weg
In de analistenbijeenkomst moest Vanlancker op kritische vragen over de voorgenomen overname blijven benadrukken dat deze stap “rationeel” is en de “cijfers overtuigend zijn”.

“Ik kan jullie verzekeren dat cfo Maarten de Vries mij niets laat doen wat ook maar irrationeel ruikt”, grapte de Belgische Akzo-ceo. Akzo-beleggers zijn minder overtuigd en duwden de beurskoers twee  procent omlaag.

De overname moet vanaf 2022 gaan bijdragen aan de winst per aandeel van Akzo. Dat is allesbehalve een ambitieuze horde. Het bedrijf zal immers geen nieuwe aandelen uitgeven en bovendien de overname financieren met cash en nieuw bankkrediet tegen een lage rente. In theorie zou Akzo de transactie helemaal uit de eigen kasmiddelen van 1,5 miljard euro kunnen financieren.

Financieel directeur De Vries zei dat de transactie over drie tot vijf jaar waarde creërend moet zijn, zonder dit overigens helder te definiëren. 

Inclusief de beperkte nettoschulden van Tikkurila betaalt Akzo circa 1,5 miljard euro voor het Finse concern. Aangezien analisten voor de komende jaren rekenen op operationele winsten van Tikkurila van iets meer dan 60 miljoen euro zal het zogenaamde ‘overname-rendement’ rond de vier procent schommelen. Het lijkt een redelijke veronderstelling dat dit rendement al snel moet verdubbelen tot acht procent willen Akzo-aandeelhouders wijzer worden van de overname.

Rendement onder druk
Extra rendement zal Akzo moeten halen uit samenwerkingsvoordelen met de Finnen. Toegegeven, de overlap van Akzo’s afzetmarkten met Tikkurila zijn substantiëler dan die van aartsrivaal PPG.

Vanlancker ziet besparingsmogelijkheden bij de inkoop van grondstoffen, efficiëntere distributie door meer kritische massa in ‘moeilijke regio’s’ als Rusland en China en kansen door Akzo’s speciale coatings via de kanalen van Tikkurila in het Noorden van Europa te verkopen.

Maar echt concreet maakt Akzo die synergievoordelen niet. “We zitten nog in het begin van het proces dus ik ga geen percentages delen”, aldus Vanlancker.

De vraag is bovendien waarom ceo Vanlancker heeft gewacht op een biedingsoorlog met PPG en niet eerder heeft toegeslagen. Het aandeel Tikkurila handelt al jaren op ruim de helft van het Akzo’s voorstel van 31,25 euro per aandeel.

Door de premie die Akzo betaalt, zal de post goodwill op de bedrijfsbalans met ongeveer één miljard euro toenemen. Daardoor kan het haast niet anders dan dat Akzo’s eigen doelstelling voor het rendement op geïnvesteerd kapitaal van 20 procent door deze overname verder uit het zicht raakt (18,8 procent in het derde kwartaal).

Afgekloven
Zelfs de horde van een rendement van acht procent is geen makkelijke opgave. De trend in Tikkurila’s financiële presentaties heeft veel weg van die van Akzo zelf. Het bedrijf klimt sinds 2017 - net als Akzo - uit een diep dal waarin het kampte met margedruk door steeds duurdere grondstoffen, te veel managementlagen en haperende IT-systemen.

Sindsdien is de operationele marge bij de Finnen flink gestegen, van drie procent in 2017 tot 16,6 procent in het derde kwartaal 2020. Die marge ligt inmiddels hoger dan van Akzo zelf. Het laag hangend fruit lijkt dus geplukt.

Aan het werk
Het persbericht van Akzo moet gelezen worden als een uitnodiging aan het Finse bestuur om met elkaar in gesprek te gaan. Beide partijen hebben nog geen overnameonderhandelingen gevoerd. Als de Finnen het bod van Akzo accepteren, zal ook nog een boekenonderzoek moeten plaatsvinden. 

Uit een toelichting van Vanlancker voor analisten maandagochtend kon worden opgemaakt dat de plaagstoot die PPG tot een hoger bod dwong niet van Akzo afkomstig was. “Wij waren na hun eerste bod bezig ons huiswerk te doen om te kijken of wij een geloofwaardig bod konden uitbrengen”. Hij zei niet betrokken te zijn geweest bij “tussenliggende stappen”. 

Vanlancker had wel al langer “reguliere contacten” met het bestuur van Tikkurila, maar na de avance van PPG moest Akzo volgens hem “direct aan het werk”. In zijn ogen heeft zijn concern de beste papieren om de overname tot een succes te maken. Hij wees erop dat PPG geen geografische overlap heeft met Tikkurila en daarom minder mogelijkheden heeft om kosten weg te snijden.

Handen vrij
De interesse van Akzo komt een paar dagen nadat Tikkurila het biedingsdocument voor het PPG-bod openbaar maakte.

Daaruit blijkt dat de Finnen de handen vrij hebben om een “superieur bod” van een serieuze partij te accepteren. Een dergelijk bod hoeft bijvoorbeeld ook niet, zoals in overnamesituaties vaak tussen de kopende partij en het doelwit wordt afgesproken, minimaal tien procent hoger te zijn dan het bod dat er al ligt.

Bovendien kunnen de Finnen zonder financiële consequenties weglopen van de overeenkomst met PPG. Zij hoeven geen boete (een break up fee) te betalen aan de Amerikaanse marktleider als ze besluiten zich toch achter het bod van Akzo te scharen.