Het is al vaak gezegd, maar daarom niet minder waar: de vloedgolf aan geld die door ingrijpen van centrale banken over financiële markten stroomt, jaagt aandelenkoersen tot grote hoogtes. De koers-winstverhouding is daarvan een globale illustratie. Zo zijn beleggers bereid om gemiddeld 23 keer de verwachte winst te betalen voor aandelen uit de breed gespreide S&P 500 index.

Voor technologiebedrijven ligt dat even anders. De aandelen in deze bedrijven zijn zo populair dat beleggers bereid zijn meer dan honderddertig keer de verwachte jaarwinst te betalen.

Dat is in ieder geval de ge­middelde koers-winstverhouding (k/w=131) van aandelen die zijn opgenomen in de WisdomTree Growth Leaders Index. Het is daarbij goed te beseffen dat er in dit mandje van aandelen ook bedrijven zitten die nog geen winst maken.

Netwerkeffecten
Een gemene deler van de bedrijven in het krankzinnig hoog gewaardeerde WisdomTree-mandje is snel gevonden: het zijn allemaal platformbedrijven. Enorme digitale netwerkfabrieken, die transacties faciliteren tussen groepen consumenten en producenten door gebruik te maken van moderne technologie.

Waar bedrijven van oudsher waarde creëren door de productie van goederen en diensten (denk aan een autoproducent als Ford), creëert een platformbedrijf waarde door het maken van verbindingen (denk aan Uber, dat bemiddelt tussen reizigers en aanbieders van personen­vervoer).

De waarde van platform­bedrijven ontstaat vooral door de aanwezigheid van schaalvoordelen. De online netwerken worden steeds waardevoller naarmate meer mensen van een dienst gebruik maken. Dat trekt nieuwe gebruikers aan, die zelf ook weer waarde aan het netwerk toevoegen. Een bijzonder krachtige vicieuze cirkel.

Dat sneeuwbaleffect aan groei wordt ook nog eens behaald voor een koopje. Bij toenemende omvang door netwerkeffecten nemen de kosten van veel platformbedrijven niet evenredig toe. Gebruikers toevoegen of transacties uitvoeren kost deze bedrijven weinig tot niets. Het gevolg is dat niet alleen de omzet fors toeneemt, maar ook de winst(marge) snel stijgt.

En dit voordeel van schaalgrootte is bij de platformbedrijven in beginsel ongelimiteerd. Terwijl traditionele bedrijven op enig moment weer moeten investeren om de productiecapaciteit uit te breiden, hoeven platformbedrijven over het algemeen niet of nauwelijks dergelijke kapitaalinvesteringen te doen.

Fabrieken en werkkapitaal zijn vaak niet nodig. In plaats daarvan lopen de ‘investeringen’ bij platformbedrijven als kosten via de resultatenrekening – denk aan marketing en research & development. Alle investeringen gaan zo direct ten koste van de nettowinst, die daardoor gedrukt wordt. Dat zorgt op de beurs voor een op het oog hoge of zelfs negatieve koers-winstverhouding.

Data als steroïde
Het zelfversterkend effect van netwerken kent nog een krachtige aanjager: data. Door het verzamelen van grote hoeveelheden data, kan een bedrijf als Facebook het platform verder aanpassen aan de wensen en voorkeuren van gebruikers. De nieuwe functio­naliteiten en het hogere gebruiks­gemak zullen weer nieuwe gebruikers aantrekken. Daarnaast trekken deze data adverteerders aan. De verzamelde gegevens van de 3 miljard actieve maandelijkse Facebook-gebruikers zijn voor commerciële bedrijven bijzonder aantrekkelijk om gericht te gebruiken voor marketing­doeleinden.

Een ander voorbeeld is Amazon. De webwinkelgigant kent het koopgedrag van klanten als geen ander en ziet ook waar het meeste geld aan verdiend wordt. Dat is waardevolle informatie als je zelf ook onder eigen Amazon-­label producten verkoopt.



Negatieve netwerkeffecten
Netwerkeffecten en nauw verbonden factoren verklaren grotendeels de hoge waardering van veel nieuwkomers in de technologie­sector. Uit onderzoek van NFX, een investeerder in tech-startups, blijkt dat maar liefst 70 procent van de gecreëerde waarde in de digitale technologiesector in de afgelopen 25 jaar komt door de aanwezigheid van deze netwerk­effecten.

Bij Facebookoprichter en -ceo Mark Zuckerberg was dat besef al vroeg aanwezig. In 2007 verwoordde hij het op zijn kenmerkende, onderkoelde manier: “Ik denk dat de netwerkeffecten bij wat we doen niet moeten worden onderschat”.

Facebook is echter ook een vroeg voorbeeld van wat negatieve netwerkeffecten kunnen doen met platformbedrijven. Van negatieve netwerkeffecten is allereerst sprake als een netwerk niet waardevoller wordt met elke gebruiker, maar juist minder waardevol. Zo was Facebook voor veel jongeren passé toen ook vader, moeder en opa en oma lid werden. Het was reden voor Facebook om enkele jaren geleden met Instagram in te zetten op een platform voor vooral jongeren.

Ook lag Facebook enkele jaren geleden onder vuur na de bekendmaking van de gegevensdiefstal van meer dan 50 miljoen gebruikers. De data werden door het bedrijf Cambridge Analytica gebruikt om verkiezingen (waaronder de Brexit-campagne en de presidentscampagne van Donald Trump) te beïnvloeden.

Begin 2018 piekte daardoor de hashtag #DeleteFacebook. Veel Facebook-gebruikers zochten destijds naar informatie over hoe ze zich beter konden beschermen of zelfs hun profiel konden verwijderen. Beleggers vreesden toen dat gebruikers Facebook massaal de rug zouden toekeren. Dat bleek uiteindelijk erg mee te vallen, maar de reputatie van Facebook heeft een blijvende deuk opgelopen.

Andere bedreigingen
Naast de gevolgen van negatieve netwerkeffecten moeten de beleggers in platformbedrijven ook beducht zijn voor overheids­ingrijpen. Netwerkeffecten leiden vaak tot zogeheten ‘winner-takes-all’ markten, waardoor monopolieposities ontstaan. Machtige platform­bedrijven als Alphabet (het moederbedrijf achter Google) en Facebook zijn dan ook regelmatig mikpunt van kritiek, zowel binnen als buiten de Verenigde Staten.

En dan is er nog een vrees die niet alleen beleggers raakt, maar ook de ondernemingen zelf, namelijk dat de bedrijven te hoog gewaardeerd zijn op de beurs. Een toekomstige daling van de koers zal beleggers raken en nieuwe bedrijven huiverig maken om hun groei via een beursgang te financieren. Een minder positief sentiment leidt ook vaak tot onrust binnen ondernemingen, met alle gevolgen van dien.

Vers bloed
Voorlopig zijn genoemde bedreigingen voor veel betrokkenen een ver-van-mijn-bed-show. De populariteit onder beleggers heeft afgelopen jaar een stroom aan netwerkbedrijven naar (vooral) de Amerikaanse beurs gebracht.

De twee grootste beursgangen van de laatste tijd zijn die van maaltijdbezorger Door Dash en vakantiehuisverhuurplatform Airbnb. De beurswaarde van Airbnb ligt zelfs ruim boven de honderd miljard dollar. Het huidige succes van deze bedrijven is een mooie illustratie van de platformmagie.



Airbnb
Airbnb profiteert net als reiswebsites Booking.com, Expedia en TripAdvisor door zogeheten tweezijdige markten van de aanwezigheid van netwerkeffecten. Het netwerkeffect is bij Airbnb ontstaan door het grote aanbod aan verhuurbare vakantiehuizen, dat veel reizigers heeft aangetrokken. Hierdoor werd het platform weer aantrekkelijker voor andere aanbieders van vakantiewoningen. De marktpositie van Airbnb is inmiddels zo stevig dat de app in meer dan tachtig landen in de top-10 van gedownloade reisapps staat.

Ofschoon het bedrijf geraakt wordt door de coronapandemie, verkeert Airbnb in gezonde financiële staat. Volgens het prospectus bij de beursgang staat er voor 4,5 miljard dollar aan liquide middelen op de balans, terwijl de schuld die er tegenover staat slechts 1,8 miljard dollar bedraagt.

Airbnb is daarnaast normaal gesproken (buiten de corona­pandemie) in staat een positieve vrije kasstroom te realiseren. Het bedrijf beschikt over voldoende middelen om te investeren en is goed gepositioneerd wanneer consumenten weer massaal op reis gaan.

DoorDash
De Amerikaanse maaltijdbezorger DoorDash profiteert ook van deze tweezijdige netwerkeffecten. De mogelijkheid om steeds meer restaurants naar het bestelplatform te lokken heeft een aanzuigende werking richting hongerige consumenten. En hoe meer klanten, hoe meer restaurants weer op het platform willen zitten.

In tegenstelling tot de concurrent Just Eat Takeaway (eigenaar van Grubhub) bezorgt DoorDash alle bestellingen zelf. Zodra meer klanten zich op het platform melden neemt ook het ordervolume toe, waardoor bezorgers (‘dashers’) meer leveringen kunnen verzorgen. Omdat DoorDash dan meer bezorgt, leidt dit tot meer efficiëntie, een hoger verdienpotentieel en een betere bediening van klanten.

DoorDash is marktleider in de Verenigde Staten (50 procent marktaandeel), waar het ruimschoots voorligt op UberEats (26 procent) en Grubhub (16 procent). DoorDash domineert voornamelijk in de buitenwijken (‘suburbs’), waar het met zijn logistieke model vooral profiteert van de relatief grote orders die daar worden geplaatst.

De coronapandemie heeft DoorDash een verdere duw in de rug gegeven. Uit het prospectus voor de beursgang blijkt dat de omzet over de eerste negen maanden van 2020 meer dan drie keer hoger lag dan het jaar ervoor.

Airbnb en DoorDash waren de grootste, maar niet de enige platformbedrijven die recent hun weg vonden naar de beurs. Andere noemenswaardige platformbedrijven met netwerken die vorig jaar een notering aanvroegen, zijn de maker van projectmanagementsoftware Asana en databedrijven Palantir en Snowflake. Sinds de jaarwisseling kunnen daar ook betaalbedrijf Affirm en onlineretailer Wish aan worden toegevoegd.

Inmiddels staan enkele nieuwe platformbedrijven alweer klaar om hun beursentree te maken. Denk aan datingapp Bumble, leerplatform Coursera, maaltijdbezorger Deliveroo, bezorgdienst Instacart en gamebedrijf Roblox. Voor de aandeelhouders, veelal de oprichters van deze platformbedrijven, zijn de huidige hoge waarderingen een ideaal moment om naar de beurs te komen.

Toekomstige winnaars
Het lijkt onmiskenbaar dat platformbedrijven de komende decennia verder terrein zullen winnen. Een nuttig naslagwerk voor beleggers in de zoektocht naar de winnaars van morgen is het boek Modern Monopolies. Auteurs Alex Moazed en Nicholas Johnson beschrijven daarin een aantal kenmerken van toekomstige succesnummers. Het boek verscheen in 2016; wie destijds geïnvesteerd had in de genoemde namen, zou nu bepaald geen spijt hebben.


Een paar tips uit Modern Monopolies:

1. Zoek naar technologie die transactiekosten verlaagt of dure poortwachters overbodig maakt
Denk hierbij aan ondernemingen die zaken automatiseren of door algoritmes kunnen laten uitvoeren, waardoor dure tussenstappen overbodig worden. Als voorbeeld noemden de schrijvers het Amerikaanse ZocDoc, een platform voor doktersafspraken, dat nog niet beursgenoteerd is.

Met ZocDoc kunnen artsen hun beschikbaarheid beter beheren. Tegelijkertijd hoeven patiënten niet meer met de assistente te bellen, maar kunnen zij online eenvoudig zelf hun afspraken regelen. Hierdoor is ook niet langer de backoffice nodig voor het inplannen van afspraken. Bovendien kan zo veel papierwerk worden geautomatiseerd.

2. Zoek naar netwerken die nog ‘onderbediend’ zijn
Het opbouwen van een netwerk is geen eenvoudige taak, dat zal ook oprichter en ceo Jitse Groen van Just Eat Takeaway kunnen beamen. Toen Groen begon, werd er nog geen eten online besteld. De eerste drie jaar gebeurde dan ook vrij weinig op Thuisbezorgd.nl (het Nederlandse platform van Just Eat Takeaway). Het via een netwerk verbinden van hongerige consumenten en restaurants bleek pas vele jaren later een gouden zet. 

Tegenwoordig vinden consumenten bij Thuisbezorgd.nl een groot aanbod van diverse restaurants. Hoewel in Nederland consumenten bovengemiddeld vaak eten online bestellen, ligt de marktpenetratie (het deel van de potentiële gebruikers dat nu daadwerkelijk gebruiker is) hier toch maar net boven de 30 procent. In andere Europese landen ligt dit getal met 10 tot 15 procent nog veel lager. De meeste consumenten bestellen hun maaltijden dan ook nog altijd telefonisch, wat erop duidt dat er nog groei van het platform mogelijk is.

3. Zoek naar grote en gefragmenteerde markten
Tot slot moet de potentiële markt bij voorkeur omvangrijk zijn. In kleinere markten is het bouwen van een groot netwerk simpelweg minder interessant. Een zeer gefragmenteerde markt helpt ook. Het Chinese Alibaba, in Nederland bekend van AliExpress, is een mooi voorbeeld. De vele kleine bedrijven die op het platform zijn aangesloten, missen vooral een eigen omvangrijk distributiekanaal. Door hun producten aan te bieden op het e-commerce platform van Alibaba hebben zij in één klap toegang tot consumenten over de hele wereld.

Een minder prominent voorbeeld is de Amerikaanse sportschool-app ClassPass (momenteel nog niet beursgenoteerd). Tegen betaling van een maandelijkse vergoeding krijgen leden toegang tot een beperkt aantal fitnesslessen van alle aangesloten sportketens. Het biedt consumenten dan ook veel keuzevrijheid. Mochten ClassPass-leden meer willen sporten in deze sportscholen, dan betalen zij een aanvullend tarief.

Platformbedrijven in Europa
Europa blijft structureel achter bij de Verenigde Staten als het gaat om nieuwe platformbedrijven. Toch zijn er enkele succesvolle voorbeelden te vinden, zoals de Duitse maaltijdbezorger Delivery Hero, kledingwebshop Zalando en de Zweedse muziekstreamingdienst Spotify.

Ook de Nederlandse beurs kent enkele succesvolle tech-platformbedrijven. Denk aan betaaldienst Adyen, maaltijdbezorger Just Eat Takeaway, en investeerder Prosus (dat onder andere deelnemingen heeft in internetbedrijf Tencent en maaltijdbezorger Delivery Hero). Als de hoogtijdagen op de beurs nog even aanhouden, kunnen daar de komende jaren nog wat nieuwe namen bij komen. Naar verluidt lopen de Nederlandse webshop Coolblue en cloudopslagdienst WeTransfer namelijk warm voor een avontuur op de beurs.