VEB.net maakt gebruik van cookies om het gebruiksgemak van de website te verbeteren. 

ABN Amro verlaagde de afgelopen jaren zijn risicoprofiel door onder meer de zakenbank af te bouwen. Maar ondertussen moet de bank aanzienlijk meer kapitaal aanhouden, omdat leningen een zwaardere risicoweging krijgen. De toezichthouder wordt steeds strenger. Een consequentie is ongetwijfeld dat er in de boardroom wat terughoudendheid is om veel kapitaal uit te keren aan aandeelhouders.

Het zal inmiddels pijn doen aan de oren van ABN Amro-ceo Robert Swaak en -cfo Ferdinand Vaandrager. Bij elke bijeenkomst waar de bank beleggers en analisten treft, krijgt het bestuur dezelfde vraag op zich afgevuurd: waarom koopt ABN Amro niet veel meer aandelen in? Zo ook bij de presentatie van de vierdekwartaalcijfers halverwege februari. 

ABN Amro kondigde toen aan voor 500 miljoen euro aandelen in te kopen, net als vorig jaar en het jaar daarvoor. De meeste analisten hadden echter op meer gerekend. De winst steeg van 1,2 miljard euro in 2020 tot 2,7 miljard euro vorig jaar. Maar het percentage van de winst dat naar beleggers vloeit, daalde van 86,1 in 2020 naar 67 vorig jaar (dividend en aandelen-inkopen). 

ABN Amro zou meer kunnen uitkeren omdat het, net als in voorgaande jaren, ruim in het jasje zit. Op dit moment ligt het bufferkapitaal een miljard of twee hoger dan de eigen kapitaaldoelstelling. Maar ook na de vierdekwartaalcijfers houdt het duo Swaak-Vaandrager de hand op de knip. Die terughoudendheid hangt vermoedelijk samen met de ontwikkeling van een maatstaf die cruciaal is voor het bepalen van de bufferratio’s.

Risicoweging omhoog 
ABN Amro wijst er graag op dat onder het bewind van de in 2020 aangetreden Swaak het risicoprofiel van de bank is ‘verbeterd’. Daar wordt vooral de afbouw van de zakentak bij genoemd. Die kampte met verliezen en afschrijvingen op ongelukkige – en op het oog zeer geconcentreerde – leningen. 

ABN Amro begint steeds meer op een pure hypotheekbank te lijken. En de post met uitstaande leningen daalde bijvoorbeeld ook met tientallen miljoenen in de afgelopen jaren. Tot zover de story line van de bank, waar veel beleggers overigens in mee zullen gaan. Maar bij banken zit er een groot verschil tussen de economische werkelijkheid – ABN Amro’s portefeuille met leningen is minder risicovol geworden – en de boekhoudkundige realiteit. De toezichthouder bepaalt de spelregels, en – uiteindelijk – de buffers, de verdiencapaciteit en het uitkeringsbeleid van een bank. 

Als de leningen worden gewogen voor het risico, nam ABN Amro’s portefeuille niet af maar juist toe. Om precies te zijn stegen de zogenoemde risk weighted assets (RWA) van circa 110 miljard euro in 2020 naar 140 miljard euro eind vorig jaar. Dat is een groei van maar liefst 28 procent.



Groot noemereffect 
De risicogewogen activa zijn een input-variabele voor het berekenen van de meest relevante bufferkapitaalratio (CET-1-ratio) voor banken. Het idee is dat het risicoprofiel van leningen wordt meegewogen. Hoe hoger het risico, hoe groter het gewicht dat op de lening wordt geplakt, en hoe meer kapitaal de bank dient aan te houden. Zo is de risicofactor van een Duitse staatsobligatie lager dan die van een mkb-lening zonder zekerheden. 

De zogenoemde ‘RWA-dichtheid’, oftewel de risicogewogen activa als percentage van het totale leningenboek, nam toe van circa 27 procent in 2019 tot 36,3 procent eind vorig jaar. Wie puur naar deze maatstaf kijkt, kan moeilijk concluderen dat het risicoprofiel van ABN Amro verbeterde. Het (absolute) kernkapitaal bleef in de periode 2019 tot 2023 onveranderd op circa 20 miljard euro (de teller van de bufferbreuk). Maar doordat de RWA, het getal in de noemer, sterk toenam, daalde de kernkapitaalratio van 18,1 procent in 2019 naar 14,3 procent eind vorig jaar. 



Modellenwerk 
Financieel directeur Vaandrager gaf recent bij een conferentie voor analisten drie verklaringen voor de steeds hogere RWA-post. In de eerste plaats is er sprake van de “voortdurende beoordeling” van bestaande kredietrisicomodellen. “Daar kunnen zaken veranderen”, aldus Vaandrager, die wees op striktere definities rondom een wanbetaling. Dit houdt kort en wel in dat een bank eerder aanneemt dat kredietnemers in gebreke blijven en daar (nu al) meer kapitaal voor aanhoudt. 



De tweede verklaring voor de opgeblazen risicogewogen activa is dat de bank overstapt van eigen (interne) risicomodellen naar meer gestandaardiseerde modellen. Dit heeft ook met de aanstaande invoering van Basel IV-regels te maken, die ertoe moeten leiden dat banken en hun buffers beter vergelijkbaar worden. Gevolg is wel dat de toezichthouder minder ruimte geeft voor op maat gemaakte modellen. Zo was er afgelopen jaren een hevig debat over Nederlandse hypotheken. Uit historische data blijkt dat dit relatief veilige leningen zijn – rente en hoofdsom worden vrijwel altijd netjes betaald – maar onder Basel IV moeten Nederlandse banken hier een bepaalde minimumhoeveelheid kapitaal voor aanhouden (de zogeheten mortgage floor). 

Vaandragers derde verklaring voor de hogere risicowegingen is dat ABN Amro het eigen huis niet helemaal op orde heeft. “Sommige processen of data voldoen niet aan de standaarden die de toezichthouder vereist”, aldus de cfo. De bank beschikt niet altijd over alle gegevens die nodig zijn om een risicosticker op een lening te kunnen plakken. In dat geval moet ABN Amro informatie opvragen bij klanten. De bank moet dan extra kapitaal aanhouden (in jargon: ‘add-on’) tot er meer duidelijkheid is. Voor leningen aan het midden- en kleinbedrijf hoeft ABN Amro in principe minder kapitaal aan te houden (de SME Supporting Factor). Maar dan moet de bank wel kunnen bewijzen dat daadwerkelijk sprake is van een mkb-bedrijf. Dat blijkt nog niet zo eenvoudig. De bank moet bijvoorbeeld uitsluiten dat een op het oog kleine bv een dochter blijkt te zijn van een grotere onderneming. Dit proces lijkt nog in volle gang. 

Meer balans 
Bij de vierdekwartaalcijfers waarschuwde ABN Amro voor het risico dat updates van de modellen voorlopig een verhogende uitwerking op de RWA kunnen hebben. Ook omdat wordt overgeschakeld van Basel III naar Basel IV. Daarna zal een periode aanbreken waarin meer balans zit tussen de tijdelijke verhogingen en lagere wegingen, zo liet Vaandrager weten op de persconferentie. 

Dan wil ABN Amro ook , zoals Vaandrager het in het kwartaalbericht formuleert, ambitieuzer worden waar het gaat om aandeleninkopen: “We zijn gecommitteerd het surplus aan kapitaal uit te keren, in combinatie met gerichte groei.” ABN Amro geeft aan dat het bufferdoel, op basis van de nieuwe boekhoudregels van Basel IV, wordt verlaagd van 15 procent naar 13,5 procent. Wat die ratio op dit moment precies is, deelt de bank niet. Wel wordt aangegeven dat het verhoudingsgetal nu rondom de 15 procent schommelt. Dat zou betekenen dat er circa 2 miljard euro aan bufferkapitaal als ‘overtollig’ kan worden bestempeld. 

Mogelijk wordt een deel van dit bedrag in toekomstige groei gestoken (bijvoorbeeld overnames), maar analisten rekenen ook op een verhoging van de inkopen naar ruim 800 miljoen euro in 2026. 



ABN Amro zal de komende vier jaar in totaal voor circa zeven miljard euro aan dividend uitkeren en aandelen inkopen, verwachten analisten. Dan praat je toch over meer dan de helft van de beurswaarde van ongeveer 13,5 miljard euro. Dat forse percentage verraadt twijfels van de markt over ABN Amro’s toekomstige aandeelhoudersuitkeringen.  

Vaandrager hint erop dat het ergste achter de rug lijkt, maar mochten de risicogewogen activa onverhoopt blijven doorstijgen, dan daalt ABN Amro’s bufferratio en slinkt de post ‘overtollig’ kapitaal. In het kwartaalrapport zit daarom een disclaimer verstopt. ABN Amro wijst erop dat er nog steeds enkele “resterende onzekerheden” zijn waar het gaat om de geschatte Basel IV-kernkapitaalratio, waaronder beperkingen in de data en de ontwikkeling van de leningportefeuille. 

Rupsje-nooit-genoeg of terecht verzoek?


ABN Amro gaf de afgelopen jaren miljarden uit aan dividend en aandeleninkopen, maar beleggers lijken elke kwartaalcijferpresentatie om meer te vragen. Het uitkeringsverzoek valt goed te begrijpen. Dit heeft alles te maken met het (te) lage rendement op eigen vermogen (ROE). Het oordeel is hard, maar ABN Amro is het kapitaal van aandeelhouders niet waard. De bank behaalde vorig jaar een ROE van 12 procent, maar dat kwam met name door de buitengewoon gunstige rentecondities. Het kan dit rendements-niveau niet vasthouden, zo blijkt wel uit het feit dat nu wordt gestreefd naar een rentabiliteit van 9 tot 10 procent in 2026. 

Nu rentes weer beginnen te dalen, valt veruit de belangrijkste winstgroeimotor (rentemarge) stil. De ruimte om commissie-inkomsten te verhogen, is beperkt. Ondertussen blijft ABN Amro worstelen met de kostenstructuur. Het doel de kosten te verlagen tot 4,7 miljard euro per jaar werd losgelaten (5,3 miljard euro in 2023). De bank moest de laatste jaren veel extra werknemers aantrekken om anti-witwassystemen op orde te krijgen. Dat is nu voorbij, maar de kosten blijven voorlopig hoog omdat de bank moet investeren in de IT-omgeving, duurzaamheid(rapportages) en data-analyse. ABN Amro streeft naar een efficiency-ratio (de kosten afgezet tegen de inkomsten) van 60 procent in 2026 (in 2023: 60,7 procent). 

Analisten denken dat een ROE van 9-10 procent te hoog gegrepen is, en hebben een rendementsgetal van 8,4 procent voor 2026 in hun modellen staan (analistenconsensus Bloomberg). Dat is veel te laag voor een bank met het risicoprofiel van ABN Amro, zeker bij de hogere rentes van de afgelopen twee jaar. Analisten van Deutsche Bank rekenen bijvoorbeeld met een kostenvoet van eigen vermogen (cost of equity, COE) van 13 procent. Dat hoge percentage hangt samen met het faillissementsrisico en het feit dat politiek en toezichthouder de ruimte inperken om structureel hoge winsten te realiseren. Denk bijvoorbeeld aan de extra bankbelastingen.  

De lage ROE is de reden dat ABN Amro’s beurswaarde (13,5 miljard euro) ver onder de boekwaarde van het eigen vermogen (24,2 miljard euro) ligt. De koers-boekwaardeverhouding (k/b) bedraagt circa 55 procent. De kloof tussen de ROE en het rendement dat beleggers minimaal willen zien, rechtvaardigt de vraag waarom de bank niet meer kapitaal uitkeert.  

De koers-boekwaardeverhouding van een bank is afhankelijk van het rendement op en de kosten van eigen vermogen, en de toekomstige winstgroei. De toekomstige winstgroei bestaat uit de ROE maal het deel (percentage) van de winst dat de bank herinvesteert. Voor de fijnproever kan de theoretische koers-boekwaarde worden benaderd met de volgende formule: 

Beurswaarde/Boekwaarde EV = ROE - groei/COE - groei

Stel dat ABN Amro op de lange termijn een ROE weet te behalen van 8,4 procent (analistentaxatie), en de bank een COE heeft van 13 procent. Vervolgens gaan we ervan uit dat elk jaar 33 procent van de winst wordt geherinvesteerd in de bank (dit was het percentage in 2023). Dat zou – in theorie – tot een winstgroei moeten leiden van circa 2,8 procent per jaar in de toekomst (33 procent herinvesteringen x 8,4 procent ROE). 

Bij deze aannames rolt een k/b uit de formule van 55 procent. Dat is nagenoeg precies gelijk aan de daadwerkelijke k/b. De markt – alle beleggers bij elkaar – lijkt dus in te prijzen dat groei geen waarde creëert bij ABN Amro zolang de ROE onder de COE ligt. Anders gesteld: de bank zou meer waard zijn als alle winsten zouden worden uitgekeerd aan aandeelhouders (dus herinvesteringspercentage = 0 procent). Om precies te zijn zou in dat theoretische scenario de k/b 10 procentpunt hoger uitvallen, op 65 procent. 



De casus ABN Amro laat zien dat winstgroei niet gelijkstaat aan waardecreatie als niet aan de rendementseis van aandeelhouders wordt voldaan. Nu gaat het wellicht te ver om te stellen dat de bank 100 procent van de winst moet uitkeren. Daardoor zou ABN Amro ook kwetsbaarder worden voor tegenvallers. Maar beleggers mogen wel verwachten dat de bank een indicatie geeft van het rendement op iedere euro winst die wordt ingehouden. Dat gebeurt nu niet. 

 


VEB-lidmaatschap
Nog geen VEB-account?
Voor toegang tot de volledige website dient u een VEB-lidmaatschap aan te houden en in te loggen. Indien u lid bent, maar nog geen account heeft kunt u ook klikken op ‘inloggen’ en daarna een account aanmaken.
Meer infomatie over het VEB -lidmaatschap