Beleggers die bij de beursgang instapten, staan nog altijd op een verlies van zo’n 50 procent. Toch is Allfunds razend populair onder analisten. Zakenbank Jefferies noemt het bedrijf zelfs “een van de meest overtuigende verhalen in de financiële sector”. En ze staan niet alleen. Van de 16 analisten die het Madrileense platform volgen, heeft vrijwel iedereen een koopadvies uitstaan.

Waarom? Allfunds draait op EBITDA-marges van bijna 70 procent en houdt de investeringen laag: vorig jaar ging er 54 miljoen euro naar capex – minder dan 10 procent van de omzet. Daar komt bij dat de dalende rente beleggers richting aandelen jaagt, waar het platform van zou moeten profiteren.

Na het rampscenario van 2022 is het herstel ingezet, maar beleggers blijven terughoudend. Wat is Allfunds werkelijk waard?

Verdienmodel
Allfunds is bij het grote publiek nauwelijks bekend, maar in de wereld van professionele beleggers is het een zwaargewicht. Zo’n duizend partijen beheren via het platform geld van hun klanten – van private banks en vermogensbeheerders tot grootbanken als Santander en Intesa Sanpaolo. Zij kunnen er fondsen en ETF’s kopen van aanbieders als Blackrock, Franklin Templeton en Morgan Stanley. In totaal staan er meer dan 150 duizend beleggingsfondsen in de digitale schappen.

Het platform fungeert als tussenstation. Beheerders hoeven zich niet bij elk fondshuis apart aan te melden; Allfunds regelt de transacties én de wettelijk verplichte klantcontroles (KYC). Dat scheelt veel rompslomp. Fondsaanbieders profiteren op hun beurt van de directe toegang tot een enorme berg kapitaal van vermogensbeheerders.

De kern van het verdienmodel is een percentage over het geadministreerde vermogen (Assets under Administration). Die fee bedraagt circa 3 basispunten en wordt niet (direct) betaald door de vermogensbeheerders, maar door de aanbieders van de fondsen als BlackRock. Dit leverde Allfunds vorig jaar 350 miljoen euro aan commissie-inkomsten op.

Daarnaast verdient Allfunds aan abonnementen op analysetools en data, zoals ESG-scores. Deze activiteiten waren vorig jaar goed voor 10 procent van de omzet. Het doel is om dat aandeel te verhogen naar 30 procent, vooral via gerichte overnames.

Tot slot rekent Allfunds een bedrag per transactie en verdient het aan de rente over niet-belegde klanttegoeden. Die laatste inkomstenstroom zal waarschijnlijk afnemen door de dalende marktrente.

Allfunds haalt meer dan de helft van zijn omzet uit beheerd vermogen

Bron: rapportages Allfunds. Gerapporteerde omzet in 2024, in miljoenen euro’s.

Horrorjaar
Het verdienmodel van Allfunds heeft één groot voordeel: als een vermogensbeheerder eenmaal binnen is, blijft hij meestal hangen. Volgens het bedrijf is 99 procent van de omzet terugkerend. Op papier dan.

De keerzijde: Allfunds leunt zwaar op zogeheten asset based-inkomsten. Zodra de beurzen onderuitgaan, zakt ook het belegd vermogen – en dus de omzet. Tegelijk houden klanten dan de hand op de knip. Nieuwe instroom droogt op, precies wanneer het bedrijf die het hardst nodig heeft. Vermogensbeheerders mogen dan trouw zijn aan het platform, maar als beurzen kelderen, daalt hun toegevoegde waarde voor Allfunds razendsnel.

Dat risico werd in 2022 pijnlijk zichtbaar. CEO Juan Alcaraz sprak van een “perfect storm”: stijgende rentes, dalende beurzen. Bestaande klanten – van vermogensbeheerders en grootbanken – haalden zo’n 37 miljard euro weg bij Allfunds. Nog eens 127 miljard euro verdampte door koersverliezen.

Tegenover de uitstroom en waardeverlies stond 43 miljard euro aan nieuwe instroom van verse klanten. Te weinig om het gat te dichten.

De nasleep duurde lang. Pas in het eerste kwartaal van 2024 kwam er – na acht kwartalen van netto-uitstroom – weer geld bij van bestaande klanten.

Allfunds verloor in 2022 ruim 120 miljard euro aan vermogen

Bron: rapportages Allfunds. Bedragen in miljarden euro’s.

Hype-waardering
De beurscrisis van 2022 raakte Allfunds extra hard. Niet alleen door de marktdaling zelf, maar vooral door de torenhoge verwachtingen. Bij de beursgang een jaar eerder beloofde het bedrijf nog “dubbelcijferige groei” in omzet en belegd vermogen. Het was de tijd van negatieve rentes, opgejaagde koersen en meme-aandelen als Gamestop – Allfunds werd meegesleurd in de euforie.

Bij de eerste gongslag op het Damrak was het bedrijf ruim 7 miljard euro waard. Die waardering liep in 2021 zelfs op tot meer dan 10 miljard. Afgezet tegen een vrije kasstroom van 228 miljoen euro betekende dat een rendement van iets boven de 2 procent. Om zo’n waardering te rechtvaardigen, moest de kasstroom in rap tempo doorgroeien.

Maar de realiteit haalde het verhaal snel in. Door de koersval verdampte klantvermogen, bleven de instromen achter en mislukten de groeiprojecties. Zowel de omzet als het beheerd vermogen daalden in 2022 – en pas in 2024 kwam het herstel echt op gang.

Beleggers trokken hun conclusies: het aandeel verloor 70 procent van zijn waarde.

Allfunds veel goedkoper dan bij beursgang – kasstroomrendement verdubbeld

Bron: Bloomberg en rapportages Allfunds. Beurswaarde in miljoenen euro’s per einde jaar. Vrije kasstroom rendement: gerapporteerde vrije kasstroom gedeeld door beurswaarde. *Vrije kasstroom vanaf 2025 op basis van analistentaxaties.

Vrije kasstroom
Allfunds is nu veel aantrekkelijker gewaardeerd dan bij de beursgang. Wat ooit een groeiaandeel met krimp was, is veranderd in een waardeaandeel dat weer voorzichtig groeit.

Volgens analisten zal het kasstroomrendement dit jaar rond de 6 procent liggen – met een verdere stijging tot circa 8 procent in 2027. En die kasstroom komt steeds vaker bij aandeelhouders terecht.

De afgelopen jaren investeerde Allfunds nog volop in overnames, waaronder WebFG in 2022 (145 miljoen euro) en een jaar later het Nederlandse MainStreet. Beide bedrijven versterken de data- en analysetak van het platform.

Maar inmiddels is het vizier verlegd. “De prioriteit ligt meer bij het inkopen van aandelen dan bij overnames,” zei topman Alcaraz bij de jaarcijfers. Het bedrijf wil in twee jaar 250 miljoen euro aan eigen aandelen inkopen – twee keer zoveel als in de afgelopen periode. Ook het dividend ging omhoog: van 9 naar 13 cent per aandeel. Zo vloeit – bij de huidige koers – zo’n 5 procent per jaar terug naar de aandeelhouders.

De investment case van analisten lijkt nu vooral een waarderingsverhaal: beleggers krijgen sneller direct rendement, terwijl eventuele tegenvallers minder hard aankomen doordat de verwachtingen lager liggen.