Amerikaanse techreuzen als Alphabet, Meta, Amazon, Microsoft en Oracle gebruiken steeds vaker allerlei leaseconstructies om de enorme kapitaallast van datacenters vol dure AI-chips uit te smeren over meerdere jaren.

Vaak gebeurt dat via aparte projectvennootschappen die het datacenter financieren en bouwen. De techbedrijven huren het complex vervolgens voor tientallen jaren.

Voor financiers is dat aantrekkelijk: zij kunnen jarenlang voorspelbare leasebetalingen tegemoetzien van kredietwaardige tegenpartijen. Voor de zogeheten hyperscalers zit het voordeel vooral in het feit dat de investeringen niet direct op de kas drukken.

Schuld zit nog verstopt
Maar dit soort constructies raken ook de financiële huishouding van Big Tech. De AI-rekening verdwijnt immers niet, de toekomstige leasebetalingen zijn harde contractuele verplichtingen, uitgesmeerd over vele jaren. In feite is het vergelijkbaar met een lening: de betalingen moeten uiteindelijk gewoon worden voldaan.

Wie de kleine lettertjes in de jaarrekeningen doorspit, ziet hoe populair deze financieringsvorm inmiddels is geworden. De gezamenlijke leaseverplichtingen van de hyperscalers lopen in recordtempo op richting circa duizend miljard dollar.

Maar let op: het gros van die schuld staat nog helemaal niet op de balans. Het gaat om ruim 600 miljard dollar aan leasecontracten voor datacenters die nog niet in gebruik zijn genomen. Pas wanneer de AI-servers gaan draaien, verschijnt de leaseverplichting – contant gemaakt – op de balans.

Tot die tijd zitten ze verstopt in de kleine lettertjes van de toelichting op de jaarrekening.

Leaseverplichtingen lopen met honderden miljarden per jaar op

Bron: publicaties Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft en Oracle. Bedragen in miljarden Amerikaanse dollar.

Van kas naar schuld
De nog altijd relatief gezonde schuldverhoudingen op de balans komen niet uit de lucht vallen. Amerikaanse Big Tech was de afgelopen decennia uiterst conservatief gefinancierd. Er stonden weliswaar schulden uit, maar daartegenover stonden nog grotere kasbuffers, jaarlijks bijgevuld door hoge vrije kasstromen.

Wie niet naar de kleine lettertjes over leases kijkt, ziet dat beeld nog altijd. De genoemde techreuzen halen steeds meer (rentedragende) schuld op om de AI-uitbouw te financieren – vorig jaar nog ruim 100 miljard dollar – maar per saldo verandert er weinig. De totale kaspositie is nog altijd groter dan de circa 300 miljard dollar aan rentedragende schuld op de balans.

Maar zodra we de leaseverplichtingen wél meetellen, slaat het beeld volledig om. Tel je de toekomstige leasebetalingen mee, dan verschuift Big Tech als geheel van een netto kaspositie naar een duidelijke netto schuldpositie.

Het is ook geen nuanceverschil. Voor het perspectief: de ruim 600 miljard dollar aan verplichtingen die nog op de balans moeten verschijnen, zijn dus meer dan het dubbele van de meest recent gerapporteerde rentedragende schuld. De toekomstige leaseverplichtingen vormen daarmee met afstand de grootste contractuele verplichting van Big Tech.

Leases draaien het beeld om: Big Tech van netto cash naar netto schuld

Bron: jaarverslagen en financiële rapportages van Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft en Oracle. Bedragen in miljarden Amerikaanse dollar. * De VEB heeft toekomstige leasebetalingen voor nog niet ingegane leases pro forma meegenomen in de netto schuld. Deze verplichtingen zijn nog niet op de balans opgenomen; onder US GAAP ontstaat de leaseverplichting pas bij aanvang van het contract en wordt deze tegen contante waarde verwerkt.

Niet het hele verhaal
Maar zelfs daarmee is het beeld verre van compleet. Het grootste risico voor beleggers zit niet alleen in de leaseverplichtingen die al zichtbaar zijn of de komende jaren zichtbaar worden, maar ook in de verplichtingen en garanties die buiten de officiële schuldcijfers blijven.

Daarbij speelt de inhoud van de contracten een grote rol. Veel langjarige leasecontracten bevatten extra afspraken, zoals opties om het contract te verlengen, garanties bij beëindiging en andere financiële vangnetten voor de verhuurder.

Bij zulke afspraken moet een techbedrijf bijvoorbeeld alsnog financieel bijspringen als het een leaseovereenkomst beëindigt of niet verlengt, of als een datacenter minder waard blijkt dan vooraf was voorzien.

Zulke verplichtingen worden vaak niet afzonderlijk gekwantificeerd en komen lang niet altijd als schuld op de balans terecht. Daardoor blijven ze voor veel beleggers al snel buiten beeld.

Langere leaseperiode geeft extra druk
Daarnaast kunnen relatief korte eerste leaseperiodes de (op de balans) gerapporteerde leaseverplichting flink verlagen, terwijl bedrijven in de praktijk vaak veel langer blijven huren.

Het gevolg? Op de balans verschijnt alleen de contante waarde van die kortere leaseperiode, terwijl verlengingsopties en andere verplichtingen grotendeels buiten beeld blijven.

Wie alleen afgaat op de gerapporteerde leaseverplichtingen, ziet daardoor waarschijnlijk niet de volledige druk die in deze contracten besloten ligt. Moody’s waarschuwde daar recent nog expliciet voor. De kredietbeoordelaar liet daarbij duidelijk blijken dat zij bij de beoordeling van kredietrisico verder kijkt dan wat er in de jaarrekening staat.