Het Zwitsers-Nederlandse ingrediëntenbedrijf mikt op middellange termijn op een autonome omzetgroei van 5 tot 7 procent en een aangepaste ebitda-marge van 22 tot 23 procent. Analisten rekenen voorlopig op minder dan 5 procent autonome groei en marges onder de 21 procent.

Dat verschil lijkt klein, maar kan voor een concern met ruim 9 miljard euro omzet honderden miljoenen euro’s aan extra winst betekenen. Beleggers wachten daarom op bewijs dat de fusie tussen DSM en Firmenich daadwerkelijk leidt tot betere prestaties. Zolang die groei en margeverbetering uitblijven, blijft ook de waardering achter bij sectorgenoten als Symrise en Givaudan.

Vragenbrief in aanloop naar vergadering
De VEB stelde voorafgaand aan de aandeelhoudersvergadering (ava) in het Zwitserse Kaiseraugst kritische vragen over de haalbaarheid van de doelstellingen, door aanhoudende tegenwind en het duidelijke verschil tussen ambities en analistenverwachtingen.

Tijdens de vergadering reageerde topman Dimitri de Vreeze op deze punten. Hij erkende dat een deel van de verwachte groei samenhangt met herstel in de markt. “We verwachten een zekere normalisatie. Als die optreedt, kan dat de groei in 2026 en 2027 met één à twee procentpunt ondersteunen.”

Tegelijkertijd benadrukte hij dat DSM-Firmenich de groei vooral uit eigen kracht wil versnellen. “We richten ons op een beperkt aantal groeigebieden per divisie waar we sneller dan gemiddeld kunnen groeien.”

Transformatie en fusie
Om de huidige discussie te begrijpen, is een stap terug nodig. DSM had vóór de fusie met Firmenich in 2022 al een ingrijpende transformatie doorgemaakt. Het bedrijf ontwikkelde zich van een cyclische bulkchemiespeler tot een onderneming gericht op voeding en gezondheid.

Die koerswijziging leverde waardering op, maar ook scepsis. Beleggers vroegen zich af of DSM definitief kon ontsnappen aan zijn cyclische verleden.

De fusie met het Zwitserse Firmenich moest die twijfel wegnemen. Het familiebedrijf opereert in markten met hoge toetredingsdrempels, langdurige klantrelaties en relatief stabiele vraag. Geur- en smaakformuleringen zitten in talloze consumentenproducten - van yoghurt en parfums tot medicijnen en huidcrèmes - en veranderen zelden snel.

Volgens De Vreeze vullen beide bedrijven elkaar logisch aan. DSM bracht kennis van voedings- en gezondheidsingrediënten mee, Firmenich expertise in smaak en geur. Samen moest een concern ontstaan dat klanten zowel gezondheid als smaak kan leveren.

Harde doelstellingen onder de loep
Bij de fusie werden duidelijke financiële doelen geformuleerd. DSM-Firmenich moet op middellange termijn een autonome omzetgroei van 5 tot 7 procent realiseren en een aangepaste ebitda-marge van 22 tot 23 procent behalen vanaf 2028.

Tijdens de ava werden deze doelstellingen opnieuw bevestigd. De Vreeze gaf daarbij meer inzicht in de opbouw van de groeiverwachtingen. Die zijn volgens hem gebaseerd op groei van de bestaande portefeuille, aangevuld met gerichte investeringen in specifieke segmenten en een verwachte normalisatie van de marktvraag. “De onderliggende groei ligt op 4 tot 6 procent. Daar komt ongeveer één procentpunt bij vanuit Bovaer, dat vanaf 2028 echt impact zal hebben.”

Veevoeradditief Bovaer zal volgens De Vreeze stapsgewijs bijdragen aan de resultaten. De grote fabriek voor het veevoeradditief in het Schotse Dalry moet eind 2026 operationeel zijn, waarna in 2027 de eerste commerciële volumes volgen. Vanaf 2028 moet Bovaer vervolgens een significante bijdrage leveren aan de groei.

Volgens De Vreeze moet de margeverbetering deels komen uit kostenbesparingen en deels uit hogere verkoopvolumes. “Met ons kostenprogramma kunnen we de marge naar ongeveer 21 procent brengen.” Verdere verbetering moet daarna komen van groei en schaalvoordelen, waarmee de marge op termijn richting 22 tot 23 procent moet stijgen.

Toch zijn de doelen nog niet binnen bereik. Met name de divisie Health, Nutrition & Care ondervindt hinder van lage vitamineprijzen door overcapaciteit op de markt. Dat voedt de twijfel bij beleggers over de haalbaarheid van de ambities.

Analisten geloven nog niet in groeiversnelling
Analisten houden vast aan een terughoudender scenario. Volgens consensusramingen blijft de aangepaste ebitda-marge de komende jaren onder de 20 procent, oplopend tot iets onder de 21 procent in 2028. 

Dat ligt duidelijk onder de 22 tot 23 procent die DSM-Firmenich zelf nastreeft.

Ook bij de autonome groei ligt de verwachting lager. Waar het bedrijf mikt op 5 tot 7 procent, rekenen analisten op nog geen 5 procent richting 2028.

Dat verschil lijkt beperkt, maar kan voor een bedrijf met een omzet van ruim 9 miljard euro op termijn honderden miljoenen euro’s aan ebitda schelen.

Twijfel over groeidoelen DSM-Firmenich

Bron: verslaggeving DSM-Firmenich. Taxaties Bloomberg.

Analisten zien vooral zwakke gezondheidstak
De terughoudendheid hangt samen met de prestaties van de verschillende divisies.

DSM-Firmenich bestaat uit drie onderdelen. Twee daarvan - Perfumery & Beauty en Taste, Texture & Health - vormen de winstgevende kern. In deze markten zijn marges doorgaans hoog en prijsverhogingen relatief goed door te voeren.

Analisten verwachten dat deze divisies richting 2028 ebitda-marges van rond 22 procent halen, in lijn met of net onder de groepsdoelstelling.

Parfumdivisie dichtst bij margedoel, gezondheidstak blijft achter

Bron: verslaggeving DSM-Firmenich. Taxaties Bloomberg. 

De derde divisie, Health, Nutrition & Care, blijft achter. Deze activiteiten - waaronder vitamines en ingrediënten voor babyvoeding - kampen met prijsschommelingen en druk op marges. Analisten rekenen hier op marges onder de 21 procent.

Daardoor blijft ook de verwachte groepsmarge steken onder de 21 procent, ruim onder de doelstelling van DSM-Firmenich.

Eerst zien, dan geloven
Tijdens de ava probeerde De Vreeze het vertrouwen van beleggers te versterken, maar benadrukte het tegelijk dat de uitvoering in de komende jaren doorslaggevend is. “Onze focus ligt de komende jaren op 2026 en 2027. Het is mooi om over 2028 te praten, maar eerst moeten we versnellen en leveren in de jaren daarvoor.”

Voorlopig blijven beleggers echter voorzichtig. De strategie wordt begrepen, maar de markt wil eerst bewijs zien dat de doelstellingen haalbaar zijn.

De ava maakte daarmee vooral duidelijk dat de discussie niet langer alleen gaat over ambitie, maar over geloofwaardigheid. Pas als DSM-Firmenich laat zien dat groei en margeverbetering daadwerkelijk worden gerealiseerd, kan ook het waarderingsverschil met sectorgenoten als Symrise en Givaudan kleiner worden.