Het totale nominale rendement lag namelijk rond de nul. En daar moest de box 3-heffing nog vanaf. Want voor staatsobligaties werd jarenlang doodleuk een effectief rendement van 4 tot 7 procent verondersteld. En dan laten we de inflatie nog buiten beschouwing. Die kostte u in dezelfde periode 40 procent van uw koopkracht. Een 60/40-regel in een nieuw jasje: van uw investering houdt de overheid 60 procent over en u 40 procent. U draagt immers het inflatie- en box 3-risico, terwijl de nationale schuldenaar zijn verplichtingen in reële termen ziet verschrompelen.

Nu bent u – VEB-lid! – vast wijzer geweest. De rendementen op aandelen zijn al jaren uitstekend. Zat u breed gespreid, dan is een ton belegd vermogen sinds 2016 verdubbeld in reële termen.

Middeleeuwse regels
Niet iedereen heeft die vrijheid. Neem De Nederlandsche Bank. Die moest in opdracht van de ECB grote hoeveelheden staatsobligaties opkopen en op de balans zetten. Daarbij gelden middeleeuwse boekhoudregels. Stijgt de rente, dan dalen obligaties in waarde. Maar niet in de cijfers van DNB. De tussentijdse waardedaling en ontbrekende rentelast kwalificeren als nationale schaduwschuld.

Zet dit naast het defect in het kasstelsel van de overheid zelf. Daarbij wordt enkel gekeken naar wat er daadwerkelijk binnenkomt en uitgaat. Toekomstige verplichtingen en veranderingen in de waarde van bezittingen blijven buiten beeld. Volgens critici geeft zo’n systeem onvoldoende inzicht in de werkelijke stand van de overheidshuishouding. De onwil de box 3-kwestie langjarig eerlijk op te lossen, het slechte onderhoud aan wegen en bruggen en het huizentekort spreken boekdelen.

Merkwaardige weeffouten
Daarnaast zijn onze pensioenfondsen graag geziene kopers van staatsobligaties. De toezichtregels sturen hen voor zeker een kwart van het totaal belegd vermogen in die richting, ook in de jaren dat daarop nauwelijks rente werd vergoed. Daar kwam de verplichte renterisicoafdekking nog bij. Pensioenfondsen moesten zich beschermen tegen nog verder dalende rentes. Rentestijgingen drukken dan juist zwaar op hun rendement. Het is dus nadrukkelijk niet hun toenemende aandacht voor de maatschappelijke impact van beleggingen, het beschikbaar stellen van innovatief durfkapitaal of actief portefeuillebeheer, maar het zijn veel meer de ‘risicoaverse’ toezichtregels en risicomodellen die hen richting het rendementsdal stuurden.

Wat voor pensioenfondsen als ‘risicoarm’ geldt, zorgt er tegelijk voor dat overheden verzekerd zijn van een omvangrijke groep kopers van hun schuldpapier. Daardoor kan lankmoedig begrotingsbeleid langer en goedkoper worden gefinancierd. De maatschappelijke rekening blijft buiten beeld. Rationele beleggers lieten die nauwelijks renderende staatsobligaties intussen graag aan zich voorbijgaan.

Marktwerking is terug
Inmiddels is het speelveld veranderd. Overheden moeten hun oplopende staatsschulden tegen hogere rentes herfinancieren, terwijl centrale banken niet langer hun bodemloze put openstellen. Bij hun kapitaalhonger treden overheden weer nadrukkelijk in concurrentie met het private bedrijfsleven – de AI-sector voorop. Het aanbod van obligaties neemt toe en de rente heeft zich stevig hersteld.  

De terugkeer van marktwerking biedt beleggers kansen. Obligaties kunnen weer serieus worden overwogen als onderdeel van een gespreide portefeuille. Ook blijft de aandelenmarkt, ondanks de hogere rente, prima overeind. Bedrijfswinsten lopen op en AI-technologie wordt in hoog tempo uitgerold.

Is dat fundament stevig genoeg? Blijven de koersen overeind? Of begint de ideële blijmoedigheid rond AI voorzichtig toch wat te verwelken? De nul is uit het spel. De kaarten zijn opnieuw geschud. Wilt u verdubbelen? Splitsen? Verzekeren? Uw inzet graag. 

Gerben Everts is directeur van de VEB