Met het afstoten van de materialendivisie is het schaven aan de bedrijfssamenstelling voltooid. Vier vragen en antwoorden over de voorgenomen verkoop.

1. Waarom verkoopt DSM de materialendivisie?
Voedingsingrediënten en kunststoffen. DSM richt zijn aandacht al jaren op twee verschillende takken van sport en liet bij herhaling weten op beide te blijven inzetten. Officieel heet het dat DSM “alle strategische opties voor de materialendivisie onderzoekt”, maar dat het voedings- en chemieconcern aanstuurt op een verkoop lijdt geen twijfel.

Door gebrek aan kruisbestuiving tussen de groeiende voedingsdivisie en de steeds minder relevant wordende materialendivisie was het slechts een kwestie van tijd voor DSM afscheid zou nemen van de laatstgenoemde activiteit. Aandeelhouders zien al lange tijd weinig toegevoegde waarde in het aanhouden van activiteiten die uiteenlopen van het ontwikkelen van enzymen voor de yoghurts van Danone tot het produceren van hittebestendige kunststoffen voor autobouwer Volkswagen.

Met een grotere focus op voeding, gezondheid en biowetenschappen menen beleggers en analisten dat na verzelfstandiging van de materialendivisie de waarde van de som der delen van DSM hoger zal liggen dan de huidige beurswaarde. Uit de woorden van DSM’s co-ceo Geraldine Matchett valt op te maken dat het bedrijf die filosofie inmiddels ondersteunt. 'Er is bewijs dat ondernemingen die dit doen succesvoller zijn', aldus Matchett.

In vier maanden kan veel veranderen. In mei vond DSM tijdens de aandeelhoudersvergadering het onderdeel nog goed passen in de portefeuille. Op de vraag van de VEB of DSM de ‘beste eigenaar’ was van de materialentak antwoordde Matchett bevestigend. Inmiddels meent DSM dat het dus toch niet de beste eigenaar (meer) is.

2. Wat moet de materialendivisie opbrengen?
Ondanks dat de Materials-divisie aanzienlijk kleiner is dan Nutrition (omzet: circa 7 miljard euro), gaat het nog steeds om bijna twee miljard euro omzet per jaar. DSM produceert onder andere gespecialiseerde materialen voor de autosector, waaronder de Duitse spelers BMW, Volkswagen en Mercedes.

Hoeveel zal de verkoop opleveren? De materialentak concurreert met meerdere bedrijven, voorbeelden zijn het Duitse BASF, Amerikaanse DuPont en Belgische Solvay. De divisie van DSM lijkt echter superieur aan deze peers in termen van winstgevendheid en rendement op geïnvesteerd kapitaal (roce). Een vergelijking van waarderingsratio’s met deze bedrijven gaat dus mank.

Wie de doelstellingen van DSM voor de materialentak met de contante waarde-methode (in jargon de discounted cash flow of DCF-methode) doorrekent komt tot een waardering die ook bij het uitblijven van waardecreërende groei in de verre toekomst – de veronderstelling is hier dat de tak geen duurzame concurrentievoordelen heeft – op ten minste 4 miljard euro moet liggen.

Mocht het materialenonderdeel wel beschikken over duurzame concurrentievoordelen - mogelijk in de vorm van patenten, en/of een strategische koper samenwerkingsvoordelen kunnen realiseren dan kan daar in het beste geval nog twee miljard euro bovenop komen.

Met de Dyneema-vezel en andere geavanceerde lichte kunststoffen in de portefeuille heeft DSM naar eigen zeggen een ‘waardevol’ onderdeel in handen. Met een hoge ebitda-marge en rendement op geïnvesteerd vermogen (roce), is onwaarschijnlijk dat het onderdeel – ondanks het cyclische karakter – voor een afbraakprijs verkocht zal worden.

3. Wat gaat DSM met de opbrengst doen?
Indien de verkoop van DSM slaagt, zal het bedrijf over een riante kaspositie beschikken, die afhankelijk van de verkoopprijs enkele miljarden zal bedragen. Tijdens de analistenbijeenkomst bleef DSM op de vlakte over wat er met de opbrengst gaat gebeuren.

De Limburgse multinational wil vooral de organische groei aanjagen. Co-ceo Matchett gaf aan dat DSM gebruikelijk streeft naar een stabiel, liefst stijgend dividend, maar beaamde ook dat er na verkoop mogelijkheden zijn voor het doen van overnames in de voedingssector.

DSM gaf aan dat de voorkeur voor overnames meer uitgaat naar het onderdeel Food & Beverage, dan Animal Nutrition. De recente overname van First Choice Ingredients (ondernemingswaarde: circa 380 miljoen euro) dat gefermenteerde producten en smaakstoffen op basis van zuivel produceert, valt ook binnen dit bedrijfsonderdeel.

Gevolg van de voorgenomen verkoop van de Materials-divisie is dat DSM ook de bedrijfsstructuur op de schop heeft genomen. De voedingstak wordt gesplitst in drie nieuwe aparte onderdelen. Food & Beverage met een omzet van 1,2 miljard euro, Health, Nutrition & Care met verkopen van 2,3 miljard euro en Animal Nutrition & Health (ruim 3,3 miljard euro omzet).

Mocht DSM onverhoopt in de toekomst met overtollig kapitaal op de balans blijven zitten, dan behoort ook het inkopen van eigen aandelen tot de mogelijkheden. 'Maar in alle eerlijkheid, daarvoor is het nu echt veel te vroeg', aldus Matchett tijdens de analistenbijeenkomst.

4. Moeten aandeelhouders de transactie goedkeuren?
De verkoopprijs van de materialentak zal vermoedelijk minder dan een derde van het balanstotaal (meer dan 15 miljard euro in totale activa) van DSM bedragen, waardoor goedkeuring van de aandeelhouders niet vereist is. Maar omdat het mogelijk gaat om een aanzienlijke wijziging van de bedrijfssamenstelling en identiteit van de onderneming – een ander wettelijk criterium – is te betogen dat DSM de afsplitsing toch aan zijn aandeelhouders moet voorleggen.

Met de verkoop van de materialentak gaat een lang gekoesterde wens van veel aandeelhouders in vervulling. DSM had in het verleden te maken met aandeelhouders die aandrongen op een afsplitsing van de materialentak. Die aandeelhouders zien veel meer potentie in de voedingsdivisie.

Vorig jaar schreef de activistische aandeelhouder Oceanwood Capital Management een brief aan de co-ceo's Geraldine Matchett en Dimitri de Vreeze om opnieuw op een afsplitsing aan te dringen.

Ook voorganger Feike Sijbesma kon rekenen op soortgelijke brieven, onder meer van het door de Amerikaan Daniel Loeb geleide hedge fund Third Point. Met de verkoop van de materialentak zal dan ook een (voorlopig) einde komen aan het aandeelhoudersactivisme bij DSM.