TKH wil zijn kabelactiviteiten verkopen op een moment dat kabelbedrijven op de beurs hoog worden gewaardeerd. Op papier is de timing perfect. Maar de kabeltak die in de etalage staat, kampt met lage marges, opstartproblemen en een herstel dat nog bewezen moet worden. Hoe reëel is de hoofdprijs?
De verkoop is strategisch ingrijpend, want kabels horen al sinds de oprichting van bijna honderd jaar geleden bij het concern uit Haaksbergen.
Toch maakte TKH vorig jaar bekend dat de volledige kabeldivisie in de etalage wordt gezet.
De timing lijkt gunstig. De koersen van beursgenoteerde kabelbedrijven zijn de afgelopen maanden hard opgelopen door de verwachte groei van de vraag naar kabels. Die vraag wordt aangejaagd door investeringen in elektriciteitsnetten en AI-datacenters. Kabelspeler Prysmian hintte eind vorige maand bijvoorbeeld op een grote kabeldeal met een hyperscaler.
Ook de waardering van kabelbedrijven is daardoor flink gestegen. Waar spelers als Prysmian, NKT en Nexans historisch vaak rond de 10 keer de operationele winst werden gewaardeerd, betalen beleggers nu al snel tussen de 15 en 20 keer de operationele winst.
Waarderingen van kabelbedrijven lopen hard op…
Bron: Bloomberg. Multiple op basis van ondernemingswaarde (beurswaarde plus netto schuld) gedeeld door de operationele winst (EBITA).
Kabelproblemen
Dat biedt perspectief voor TKH, want de kabelactiviteiten zijn niet gering. In totaal gaat het om ruim 700 miljoen euro omzet, goed voor ongeveer 40 procent van het groepstotaal.
Het grootste deel daarvan komt uit de verkoop van elektrische kabels: zo’n 500 miljoen euro. De rest van de kabelomzet komt vooral uit de glasvezeltak.
Maar de recente resultaten van de kabeldivisie zijn niet bepaald rooskleurig. Dat komt onder meer door opstartproblemen in de nieuwe fabriek voor onderzeese elektriciteitskabels in Eemshaven. Daarnaast dwongen importrestricties uit Brussel en een moeilijke glasvezelmarkt TKH ertoe de glasvezelproductie uit China en Nederland naar Polen te verplaatsen.
Van omzetgroei was de afgelopen jaren nauwelijks sprake en de marge zakte weg tot slechts 2 procent. Daarmee steekt de kabeldivisie schril af tegen de marge van ongeveer 10 procent van beursgenoteerde kabelbedrijven. Dat soort marges wist de kabeltak van TKH in de periode 2021-2023 overigens wel te realiseren.
Kopers moeten durven vooruitkijken
Precies daar wringt het. TKH verkoopt in een markt waarin kabelbedrijven duurder zijn geworden, maar brengt een divisie naar de markt waarvan het herstel nog bewezen moet worden. Potentiële kopers moeten dus vooral vertrouwen hebben in de toekomst.
Tijdens de Capital Markets Day in september vorig jaar schetste TKH een aantrekkelijk toekomstbeeld voor de kabeltak: jaarlijkse omzetgroei van 7 tot 9 procent, met een operationele winstmarge tussen 12 en 15 procent.
Als TKH die doelen haalt, groeit de kabeltak min of meer in lijn met de verwachtingen voor de eerdergenoemde beursgenoteerde sectorgenoten. Ook de marge zou dan weer passen bij een hoogwaardige kabelspeler. Analisten lijken in grote lijnen op herstel te rekenen, maar wel stap voor stap.
…maar juist de kabeldivisie zit nog midden in het herstel
Bron: jaarcijfers TKH. Bedragen in miljoenen euro. De periode 2026-2028 is gebaseerd op door Bloomberg geraadpleegde analisten.
Veelbelovende geluiden
De opgelopen waarderingen zullen ongetwijfeld ook door het bestuur en de financieel adviseurs van TKH zijn opgemerkt. Als de kabeldivisie op termijn weer 80 tot 100 miljoen euro aan operationele winst kan realiseren, loopt de theoretische waardering bij de huidige beursmultiples van sectorgenoten al snel op tot ruim boven een miljard euro.
Maar een beursmultiple is nog geen verkoopprijs. Potentiële kopers zullen niet alleen kijken naar de beloofde groei en marge, maar ook naar het recente trackrecord. Voor een koper is Eemshaven van cruciaal belang. De waarde van de kabeltak hangt juist af van de vraag of TKH de nieuwe capaciteit betrouwbaar, winstgevend en zonder verdere vertraging kan benutten. Zolang dat bewijs ontbreekt, blijft een deel van de beloofde winst optioneel.
Dat er veel vraag naar kabels is, is wel duidelijk. Topman Alexander van der Lof gaf tijdens de presentatie van de eerstekwartaalcijfers zelfs aan dat de elektrische kabels voor projecten op land dit jaar bijna volledig zijn uitverkocht. Ook maakte TKH bekend dat het 162 kilometer aan onderzeese kabels gaat leveren voor Zeevonk, een groot windparkproject in de Noordzee.
Dat klinkt veelbelovend, maar tijdens dezelfde presentatie gaf Van der Lof aan dat TKH ook nog bezig is met het opleiden van werknemers om het productieproces in Eemshaven te verbeteren. Zolang dat nodig is, kopen bieders niet alleen capaciteit, maar ook uitvoeringsrisico.
De vraag is hoeveel bewijs kopers eisen
Dat het ingewikkeld is om een bedrijfsonderdeel te verkopen met een minder sterk trackrecord, weet TKH. De glasvezeltak staat namelijk al meer dan een jaar in de etalage, maar tot een verkoop kwam het nog niet.
Financieel directeur Elling de Lange gaf eerder aan dat TKH zeker wil weten dat de herstructurering zich eerst vertaalt in betere winstcijfers. Pas dan zou de “juiste waardering” zichtbaar moeten worden.
Toch lijkt TKH niet van plan lang te wachten met het afstoten van de kabeltak. Het concern wil de komende maanden gesprekken voeren met potentiële kopers en houdt vast aan de ambitie om voor het einde van het eerste kwartaal van 2027 een stap aan te kondigen.
Mogelijk heeft HAL de druk opgevoerd. De Rotterdamse investeerder stapte begin vorig jaar met 3 procent in TKH, maar bezit inmiddels meer dan 10 procent. Beleggers en analisten wijzen al jaren op de zogeheten conglomeratenkorting: de losse onderdelen zouden samen meer waard zijn dan TKH op de beurs. Verkoop van de kabeltak kan een deel van die waarde tastbaar maken.
Mocht een verkoop tegen een aantrekkelijke prijs niet lukken, dan is een beursgang van de elektrische kabelactiviteiten een serieuze optie. TKH volgt namelijk een zogeheten dual-track proces, waarbij zowel verkoop als beursgang wordt onderzocht.
Van der Lof zei bij de jaarcijferpresentatie dat hij niet bereid is honderden miljoenen euro’s aan korting te geven alleen om snelheid te maken. Dat klinkt verstandig. Maar de vraag blijft waarom TKH de kabeldivisie dan niet eerst verder oppoetst. Juist nu de sector zo hoog wordt gewaardeerd, kan elk extra bewijs van herstel veel waard zijn.
| Update uit de jaarvergadering |
|
• Waarde maximaliseren voor aandeelhouders. Dat staat volgens TKH aan de basis van de verkoop van de kabeldivisie. De tijdlijn van maximaal achttien maanden lijkt daarbij niet heilig. “Als we er daardoor een paar maanden langer over moeten doen, dan is dat maar zo”, zei Peter Oosterveer, voorzitter van de raad van commissarissen. Tijdens dezelfde jaarvergadering werd hij herbenoemd voor een tweede termijn van vier jaar. • CEO Alexander van der Lof wees vooral op de kans om de kabeltak te verkopen nu de waarderingen van kabelbedrijven hard zijn opgelopen. Hij verzekerde de aanwezige aandeelhouders in Haaksbergen dat TKH zich “niet met een relatief lage waardering het bos in laat sturen”. • Volgens Van der Lof moet de kabeldivisie richting het einde van dit jaar min of meer op volle kracht draaien. Daarmee worden de komende maanden alles bepalend: nieuwe tegenvallers in de fabriek in Eemshaven kunnen de timing en verkoopprijs onder druk zetten. TKH wil immers de hoofdprijs, terwijl kopers niet snel zullen betalen voor operationele risico’s of winst die nog nauwelijks in de cijfers zichtbaar is. • In het kader van waardecreatie viel op dat TKH tijdens de jaarvergadering meermaals erkende dat het aandeel op de beurs stevig ondergewaardeerd is. Toch kiest het concern niet voor de inkoop van eigen aandelen. In plaats daarvan vroeg TKH aandeelhouders akkoord te gaan met een dividend van 1,35 euro per aandeel, goed voor een totale uitkering van zo’n 60 miljoen euro. • TKH hanteert sinds kort een aangepast uitkeringsbeleid (zie kader van dit artikel). Het concern wil nog altijd 40 tot 70 procent van de aangepaste winst uitkeren (dit jaar zo’n 60 procent), maar laat de hoogte mede afhangen van de beurskoers. Het dividendrendement mag in principe niet boven 3 procent uitkomen. Tegen de huidige koers van ongeveer 48 euro zit het voorgestelde dividend daar al dicht tegenaan. Extra kapitaalteruggave zou dan mogelijk via aandeleninkoop moeten lopen. • Toch schuurt dit beleid: een dividendrendement zegt weinig over de vraag of een aandeel ondergewaardeerd is. En als TKH zelf spreekt over forse onderwaardering en waardemaximalisatie voor aandeelhouders, ligt aandeleninkoop juist voor de hand. • Financieel directeur Elling de Lange benadrukte echter vooral het belang van een stabiel dividend. Zelfs een stap naar de onderkant van de uitkeringsbandbreedte lijkt niet nadrukkelijk te zijn overwogen. Daarmee blijft dividend heilig, terwijl aandeleninkoop bij deze waardering meer waarde kan creëren. |