Dinsdag hield NX Filtration als één van de eerste bedrijven dit seizoen ook z’n allereerste AVA als beursgenoteerde onderneming. Alles wijst erop dat de grootaandeelhouder Infestos de touwtjes nog steeds stevig in handen heeft, en dat hoeft niet altijd in het belang te zijn van minderheidsaandeelhouders.
Een belangrijk punt op de agenda was de aanstelling van Marc Luttikhuis als cfo. Luttikhuis krijgt een tekenbonus van 300 duizend euro in circa 27 duizend aandelen, verspreid over drie jaar uitgekeerd. Het bijzondere aan deze constructie is dat de benodigde aandelen ‘om niet’ worden geleverd door grootaandeelhouder Infestos. Dit is een bijzondere situatie, het is namelijk ongekend dat de grootaandeelhouder in feite over de bestuurs-salarissen gaat. De VEB schreef daarom eerder over de tekenbonus van Luttikhuis bij NX Filtration.
Op de AVA stelde de VEB vragen omtrent de onafhankelijkheid van de cfo en een mogelijke gezagsverhouding met Infestos. President-commissaris Carolina Wielinga verzekerde de AVA dat er geen belangenconflict speelde en voegde toe dat ze “ervoor zal zorgen dat er geen belangenconflict zal zijn”. Dat waren enigszins geruststellende woorden, maar die waren gezien de context ook wel nodig.
Het risico op een aandelenemissie bij NX
Een belangenconflict zou in theorie kunnen optreden bij een aandelenemissie. De onderneming vroeg (en kreeg) toestemming van aandeelhouders om in de komende drie jaar voor 20 procent van het aandelenkapitaal nieuwe aandelen uit mogen te geven zónder het zogenaamde voorkeursrecht voor zittende aandeelhouders.
Drie jaar is uitzonderlijk lang, 20 procent nieuwe aandelen uitgeven is veel en de VEB is geen voorstander van het niet toepassen van voorkeursrecht. Dat laatste betekent namelijk dat de onderneming aandelen tegen een korting onderhands mag verkopen aan grote beleggers. Deze beleggers kunnen grootaandeelhouder zijn en daar schuilt een risico van benadeling van minderheidsaandeelhouders.
Dit is natuurlijk niet relevant als het bedrijf helemaal geen nieuwe aandelen hoeft uit te geven. Echter is het helder dat het bedrijf speurt naar overnames. Zo staat in de IPO-prospectus al dat het bedrijf van plan is om 40 miljoen euro (of meer) van de emissieopbrengst aan te wenden voor overnames. Deze overnames zijn strategisch belangrijk om een verkoopnetwerk op te bouwen voor het belangrijkste product, de nanofilters van NX Filtration voor het zuiveren van water.
Dit bevestigde het bedrijf nogmaals tijdens de vergadering. Het bedrijf liet daarbij verder weten dat mogelijke overnames strategisch zijn en dat er geen expliciete rendementsdoelstellingen bij horen. Ook zei de onderneming met een flexibele blik te kijken naar de eerdergenoemde 40 miljoen euro, en dat dit ook meer kan worden.
Het positieve en negatieve verhaal omtrent het aandeel NX Filtration
Mocht NX Filtration op overnamepad gaan, dan is het risico dat het bedrijf goedkoop aandelen zal plaatsen bij de grootaandeelhouder. Dit zou nadelig kunnen zijn voor de minderheidsaandeelhouders.
Een aandelenuitgifte kan trouwens ook ten behoeve van het financieren van toekomstige operationele verliezen zijn, want daarvoor heeft de onderneming weinig kapitaal gereserveerd.
Het positieve scenario is dat een emissie niet nodig is, en dat het bedrijf over 3 à 4 jaar winstgevend is. Het bedrijf zegt te mikken op de hoogste marges in de sector. Het bestuur schat dat de EBITDA (bedrijfsresultaat)-marges van concurrenten ‘hoog in de 20 procent’ liggen. Het lijkt erop dat de onderneming mikt op een EBITDA-marge van ongeveer 30 procent ligt.
Stel dat het op termijn lukt om die marge te behalen en dat NX Filtration tegelijkertijd volgens plan 10 procent van de markt die 15 miljard dollar groot is weet te veroveren, dan zou er zomaar een EBITDA van 400 miljoen euro geboekt kunnen worden.
Met een waardering van tussen de 10 keer en 20 keer de EBITDA (Evoqua, een belangrijke concurrent staat op 22), kan dat een aandelenkoers opleveren van 80 euro tot 160 euro (huidige koers: 12 euro). Dit punt is echter zeer ver weg en dat is nog buiten de investeringskosten, emissies en andere risico’s gerekend. Vooralsnog moeten beleggers vooral letten op het risico van verwatering door (onderhandse) aandelenemissies.