De beursintroductie van Aegis Vopak Terminals Ltd (AVTL) werd deze week in India enthousiast ontvangen. De aandelen gingen naar de markt tegen de bovengrens van de prijsrange: 235 roepie per stuk. Daarmee krijgt de joint venture, waarin Vopak samenwerkt met het Indiase Aegis, een waardering mee van circa 2,7 miljard euro.

Vopak verkocht zelf geen aandelen, maar zag zijn belang door de uitgifte van nieuwe stukken verwateren van 47 naar 42 procent. Dat belang vertegenwoordigt nu ruim 1,1 miljard euro. Dat is omgerekend zo’n 10 euro per aandeel Vopak, ofwel een kwart van de huidige beurskoers.

Opvallend, want de opslagcapaciteit van AVTL bedraagt slechts 1,7 miljoen kubieke meter: amper 4 procent van Vopaks wereldwijde capaciteit. AVTL droeg in 2024 voor zo’n 26 miljoen euro bij aan Vopaks EBITDA. Dat is slechts 2 procent van de 1,2 miljard euro die het concern in totaal realiseerde.

Eén dochter, vijftig keer EBITDA
De scheefgroei in waardering blijkt uit de cijfers. AVTL boekte in 2024 een EBITDA van circa 55 miljoen euro. De markt waardeert het bedrijf daarmee op vijftig keer de EBITDA.

Opslagbedrijven – kapitaalintensief en doorgaans stabiel – worden normaal gesproken tegen veel lagere multiples verhandeld. Vopak zelf noteert op 6,5 keer EBITDA. Wie het AVTL-belang uit de cijfers filtert, ziet de rest van Vopak zelfs zakken naar 5,7 keer.

Multiple Vopak steekt schraal af tegen AVTL

Bron: IPO-presentatie Vopak, Bloomberg, analyse VEB. Alle bedragen in miljoenen euro. De ondernemingswaarde omvat de beurswaarde plus netto schuld. *AVTL op 100 procent basis. **EBITDA en ondernemingswaarde van Vopak exclusief AVTL zijn aangepast voor de proportionele bijdrage van AVTL (26 miljoen euro) en het resterende belang van 42 procent (1,14 miljard euro).

Groeiverhaal
Wat verklaart het verschil? Groei. En mogelijk ook een beetje optimisme over die groei.

Volgens CFO Michiel Gilsing weerspiegelt de hoge waardering van AVTL “de sterke positie en groeipotentie in India”. De import en consumptie van LPG – vloeibaar gemaakt aardgas voor huishoudelijk en industrieel gebruik – groeit er al jaren stevig, mede dankzij overheidsbeleid dat schonere brandstoffen stimuleert.

AVTL richt zich op de opslag en logistiek van vloeibare gassen en chemicaliën, en profiteert volop van die trend. In de beursprospectus worden Indiase sectorgenoten genoemd die eveneens tegen 20 tot 30 keer EBITDA worden gewaardeerd.

Ter vergelijking: Vopak werd historisch gewaardeerd op 7 tot 9 keer EBITDA. Amerikaanse energiebedrijven met opslagactiviteiten noteren vaak boven de 10 keer. De huidige multiple van 6,5 is dus aan de lage kant.

Volgens CFO Michiel Gilsing biedt de beursnotering van AVTL een stevig fundament voor acquisities in India: “Als je de Indiase multiple vergelijkt met die van Vopak, dan biedt de Indiase waardering simpelweg veel meer ruimte om daar bedrijven over te nemen.” De boodschap is duidelijk: overnames liggen in het verschiet.

AVTL op eigen benen: Vopak kan profiteren
De notering betekent voor AVTL vooral dat het makkelijker een eigen koers kan varen. Dat helpt bij een groei- of overnamestrategie. Het bedrijf kan voortaan zelfstandig aandelen uitgeven of vreemd vermogen aantrekken.

Financieel topman Gilsing liet tijdens de analistencall doorschemeren dat Vopak de vrijkomende middelen mogelijk inzet voor extra aandeelhoudersuitkeringen. Denk aan een hoger dividend of aanvullende inkoop van eigen aandelen.

Dat laatste kan een bijeffect hebben: HAL, met 51 procent grootaandeelhouder, zou zijn belang verder zien toenemen. Het huidige inkoopprogramma van 100 miljoen euro is voor de helft uitgevoerd. HAL verkoopt geen stukken.