Heineken haalt een stevig pakket binnen: biermerk Imperial, een PepsiCo-frisdranklicentie, driehonderd buurtwinkels, volledige zeggenschap over Heineken Panama en bijna de helft van Nicaragua’s grootste brouwer. Daarbovenop krijgt het toegang tot een food- en drankendivisie in Guatemala en een reeks ‘beyond beer’-merken in Mexico.

Voor Heineken is FIFCO geen onbekende partner. Al sinds 2002 bezat de brouwer 25 procent van de Costa Ricaanse tak. Daarnaast had Heineken in de regio al een stevige voet aan de grond: het hield 75 procent van Heineken Panama in handen en een indirect belang van 12,5 procent in de activiteiten in Nicaragua.

Met deze deal koopt Heineken FIFCO grotendeels uit. Het krijgt volledig eigendom in Costa Rica en Panama en vergroot zijn belang in Nicaragua tot bijna de helft. De overname voegt in één klap 1 miljard euro omzet en circa 250 miljoen euro operationele winst toe. Pro-forma stijgen omzet en bedrijfsresultaat met respectievelijk 3,5 en 5 procent.

Topman Dolf van den Brink klonk optimistisch tijdens de analistencall: “ons enthousiasme komt voort uit de kans om te groeien in markten met uitzonderlijk hoge marges”.

Duur betaald
Voor die groei betaalt Heineken een forse prijs: 11,6 keer de operationele winst (EBITDA), terwijl het eigen aandeel op de beurs rond de acht keer noteert. Het verschil zit in de uitzonderlijke winstgevendheid en groeipotentie van de aankoop (zie kader onderin). In Costa Rica liggen de marges rond 25 procent – hoger dan in alle andere regio’s. CFO Harold van den Broek noemde de deal dan ook “uitermate winstgevend voor Heineken”.

De operationele winstmarge is torenhoog in Costa Rica

Bron: Jaarverslag Heineken 2024 en analistenpresentatie FIFCO-transactie. Percentages reflecteren de operationele winstmarge (definitie Heineken) over 2024.

Costa Rica in de top vijf
Na afronding van de transactie schuift Costa Rica direct door naar de vijf grootste winstbijdragers binnen het concern. Opvallend voor een land met slechts vijf miljoen inwoners. De combinatie van een dominante positie, een brede drankenportefeuille met veel sterke merken en een robuuste toerismesector (goed voor tien procent van het bbp) maakt de markt aantrekkelijk.

Toch is de vraag in hoeverre Heineken de hoge marges kan vasthouden. De brouwer wil het verbruik per hoofd van de bevolking – nu 56 liter per jaar – namelijk opvoeren. In buurlanden Panama en Mexico ligt het verbruik op zo’n 100 liter per persoon.

Heineken wil dat bereiken met hogere prijzen, nieuwe verpakkingsformaten en premiummerken als Heineken en Sol. Hier zit een spanningsveld: als je meer bier wil verkopen (volume) is dat vaak lastig te combineren met hogere prijzen.

De vergelijking met Vietnam dringt zich op. Daar boekte Heineken tot voor kort marges van meer dan veertig procent, maar die moesten in de afgelopen twee jaar stevig worden teruggeschroefd. Dat kwam door hogere accijnzen en hevigere concurrentie, waardoor prijsverhogingen minder goed konden worden doorgevoerd.

De marges liggen daar met zo’n 20 à 30 procent nog steeds torenhoog, maar het illustreert hoe kwetsbaar uitzonderlijk hoge marges kunnen zijn in opkomende markten.

Door eigen schuldplafond heen
De overnamesom van 3,2 miljard dollar (omgerekend zo’n 2,7 miljard euro) wordt volledig met nieuwe schulden gefinancierd. Volgens de halfjaarcijfers had Heineken nog 3,5 miljard euro aan leenruimte onder de bestaande bankafspraken. Die ruimte lijkt nu dus grotendeels benut.

Door de fikse overnamepremie neemt de schuld sneller toe dan de winstgevendheid. Gevolg: de schuldratio (de nettoschuld ten opzichte van de EBITDA) loopt op tot zo’n 2,6 keer (was ultimo 2024 2,2). Daarmee ligt het verhoudingsgetal na jaren weer boven de eigen lange termijn doelstelling van 2,5 keer.

Pro-forma schuldratio stijgt door intern plafond heen

Bron: (Half)jaarverslagen Heineken. Analyse VEB. Bedragen in miljarden euro's.

Ondanks dat Heineken scherper gefinancierd zal zijn, lijken de uitkeringen aan beleggers niet direct in gevaar te komen. “We hebben voldoende ruimte om deze transactie te doen en om ons huidige aandeleninkoopprogramma door te zetten”, aldus CFO Van den Broek.

Het inkoopprogramma van 1,5 miljard euro blijft dus van kracht. Ook het dividendbeleid – een uitkering van dertig tot veertig procent van de nettowinst – verandert niet. De impliciete boodschap: ondanks de hogere schulden is er volgens het bestuur genoeg ruimte voor zowel groei als rendement.

Voor beleggers is het vooral de vraag of de winstmarge in Costa Rica structureel houdbaar is, en of de hogere schuldratio geen belemmering wordt zodra de markt tegenzit. Voorlopig zet Heineken vol in op de belofte van Costa Rica – een relatief kleine markt die in één klap tot de kernlanden van de brouwer behoort.