Bij TomTom moet je niet (alleen) naar winst kijken. Dat is al jaren de boodschap. Volgens CFO Taco Titulaer draait het om vrije kasstroom: het geld dat echt binnenkomt.

Die redenering is niet onlogisch. Door boekhoudkundige effecten als versnelde afschrijvingen, het activeren van ontwikkelingskosten en vooruitbetalingen kan er een groot gat zitten tussen winst en kasstroom.

De vrije kasstroom zou dat probleem oplossen. Dat is, in de woorden van TomTom, wat er écht overblijft voor aandeelhouders. Maar hier past een kanttekening. Een analyse langs drie punten waar die kasstroommaatstaf een te rooskleurig beeld geeft van wat er voor aandeelhouders overblijft.

1.  Reorganisaties: geen uitzondering vast patroon
Maar wie naar 2025 kijkt, ziet dat het beeld minder zuiver is. De kasstroom lijkt met 32 miljoen euro solide, maar houdt geen rekening met reorganisatie-uitgaven. Neem je die wel mee, dan resteert nog slechts 13 miljoen euro.

Dat zijn geen papieren correcties, maar echte kasuitgaven. Het geld verlaat het bedrijf daadwerkelijk. Voor een onderneming met een beurswaarde van circa 550 miljoen euro en structureel beperkte kasstromen is dat materieel.

Er valt iets voor te zeggen die uitgavepost niet mee te nemen. Het heeft een eenmalig karakter. Alleen is dat bij TomTom niet het geval. Ook in 2022 en 2023 maakte TomTom al forse kosten voor ontslagrondes, respectievelijk circa 12 miljoen euro en 11 miljoen euro. Reorganisaties lijken daarmee eerder regel dan uitzondering.

2.  Aandelenbeloning: geen kasuitstroom, wel rekening voor aandeelhouders
Maar het echte lek zit ergens anders: aandelenbeloning. TomTom beloont bestuurders en geselecteerde werknemers deels in aandelen. Dat raakt de kas niet direct, maar wel de aandeelhouder. Dat is geen correctie die TomTom zelf maakt, maar een economische benadering vanuit het perspectief van de aandeelhouder.

De boekhouding van TomTom klopt dus. Maar beleggers die blindvaren op de vrije kasstroom zien een belangrijke rekening over het hoofd. Zo boekte TomTom in 2025 zo’n 13 miljoen euro aan kosten voor aandelenbeloning. Neem je die puur boekhoudkundige kostenpost voor het gemak mee, dan blijft er nauwelijks kasstroom over. Dat staat in schril contrast met de 32 miljoen euro die in het jaarverslag centraal staat.

TomToms vrije kasstroom verdampt na correcties

Bron: jaarverslagen TomTom 2020–2025, berekeningen VEB. Vrije kasstroom volgens de definitie van TomTom (geel) geeft een optimistisch beeld. Na correctie voor reorganisatie-uitgaven (donkergrijs) en aandelenbeloning (lichtgrijs) blijft er in veel jaren weinig tot geen kasstroom over.

Van een plus naar dikke min
2025 is geen uitbijter. Gebruik je de door TomTom prominent gepresenteerde vrije kasstroom, dus exclusief reorganisatie-uitgaven, dan resteert over de periode 2020 tot en met 2025 een plus van bijna 30 miljoen euro.

Neem je de reorganisatie-uitgaven wel mee, dan slaat dat om in een min van 15 miljoen euro. Tel je daar vervolgens ook de aandelenbeloning bij op als economische kosten voor aandeelhouders, dan loopt dat op tot ongeveer min 75 miljoen euro. Wat oogt als tientallen miljoenen voor aandeelhouders, blijkt bij nadere blik vooral weglekkend kapitaal.

Voor alle duidelijkheid: aandelenbeloning is geen kasuitstroom. Het zijn kosten die thuishoren in de resultatenrekening. Die worden al bij toekenning vastgesteld, meestal op basis van de beurskoers of een model, en vervolgens over meerdere jaren als personeelskosten verwerkt.

Die berekening blijft met vele onzekerheden omgeven. Hoeveel aandelen uiteindelijk worden toegekend, hangt af van aannames en voorwaarden. Dat staat niet vooraf vast.

Het is dus niet juist de kosten van personeelsaandelen direct van de vrije kasstroom af te trekken. Maar voor beleggers zijn ze wel degelijk relevant. Het aandeel in toekomstige winsten verwatert, omdat die met werknemers wordt gedeeld.

3.  Dure aandeleninkoop: vooral voor personeel, niet voor aandeelhouder 
Wie de persberichten van TomTom volgt, ziet waar de rekening terechtkomt. Het bedrijf koopt geregeld eigen aandelen in om verwatering door aandelenbeloning te compenseren. Dat staat ook gewoon in de toelichting bij die programma’s (zie bijvoorbeeld het laatste programma).

Je ziet het terug in de cijfers. In 2025 werd zelfs veel meer uitgegeven dan ingekocht: 181 duizend aandelen ingekocht, tegenover 1,665 miljoen aandelen die aan personeel werden uitgekeerd.

Ook over een langere periode is het beeld hetzelfde. Tussen 2020 en 2025 kocht TomTom 14,66 miljoen aandelen in, zo valt op te maken uit de jaarverslagen. In diezelfde periode werden 7,65 miljoen aandelen gebruikt voor beloningen aan personeel. Meer dan de helft van de aandeleninkoop verdwijnt zo weer naar werknemers.

Aandeleninkoop wordt grotendeels tenietgedaan door beloningen in aandelen

Bron: jaarverslagen TomTom 2020–2025, eigen berekeningen. Aantal ingekochte aandelen en aandelen uitgekeerd aan personeel per jaar (linker as, in miljoenen aandelen), en het netto-effect op het aantal uitstaande aandelen (rechter as, in miljoenen aandelen).

Je ziet het terug in het aantal uitstaande aandelen. Eind 2020 stonden er circa 132 miljoen aandelen uit. Dat is gedaald naar ongeveer 125 miljoen eind 2024. Die paar miljoen aandelen minder kostten TomTom ruim 100 miljoen euro. 

Afgezet tegen de huidige beurswaarde (550 miljoen euro) zou je met dat bedrag bijna 20 procent van alle aandelen hebben kunnen opkopen. 

Dat komt niet alleen doordat een groot deel van de ingekochte aandelen naar werknemers ging, in plaats van te worden vernietigd. Er speelt nog iets anders.

Een aanzienlijk deel van de aandelen is ingekocht tegen hogere koersen, vooral in 2020 en 2021. Gemiddeld betaalde TomTom bijna 7 euro per aandeel, zo’n 60 procent boven de huidige koers. Ook door structureel te duur in te kopen, krijgt TomTom minder aandelen terug voor hetzelfde bedrag, en blijft het effect op de uitstaande aandelen beperkt.

Wat resteert, is een beperkte daling van het aantal aandelen tegen relatief hoge kosten, terwijl een groot deel van het kapitaal niet bij aandeelhouders terechtkomt.