VEB.net maakt gebruik van cookies om het gebruiksgemak van de website te verbeteren. 

Vorige week schoot de koers van Just Eat Takeaway (JET) in de laatste handelsminuten voor het weekend opeens de lucht in. Al snel kwamen er geruchten over een op handen zijnde overname van de maaltijdbezorger. Is dat een realistisch scenario? Zes keer vraag en antwoord.

De beste bescherming tegen een ongewenste overname is een hoge beurskoers. Dat is meestal een teken dat het bedrijf op de goede weg is en beleggers vertrouwen hebben in de strategie. Afgaande op de koersbewegingen van JET de afgelopen weken lijkt bij de bestel- en bezorgdienst het tegendeel het geval. Een almaar wegzakkende beurskoers maakt kwetsbaar. Helemaal in een sector waarin bedrijven er niet voor terugdeinzen elkaar kapot te concurreren.

JETs beurskoers is zo hard gedaald dat speculatie over een overname haast niet kon uitblijven. Vrijdag 11 maart was het zover. Tegen het einde van de handelsdag begon de koers van de maaltijdbezorger opeens flink op te lopen.

Snel werd duidelijk dat beursblog Betaville een artikel had gepubliceerd waarin werd gespeculeerd op een overname van JET.

Wat is hier allemaal aan de hand? Zes keer vraag en antwoord.

1. Waar wordt in het artikel precies over gespeculeerd?
Volgens Betaville, een Londens blog over fusies en overnames, zouden anonieme bronnen hebben gemeld dat Uber Technologies (Uber) mogelijk interesse zou hebben in een overname van JET. Ook zou JET volgens dezelfde website ‘strategische opties’ evalueren en daarvoor zakenbankiers hebben ingehuurd. In normaal Nederlands kan dat betekenen dat JET zelf op zoek is naar een partij die haar kan overnemen of een deel van het eigen bedrijf overweegt te verkopen.

Het verkennen van strategische opties door JET is mogelijk een gevolg van de interesse van Uber. Het is niet waarschijnlijk dat Uber warm onthaald zal worden door JET-ceo Jitse Groen. Hij liet zich meermaals negatief uit over de Amerikaanse concurrent. Het is niet uit te sluiten dat er voor Groen geen plek meer is in de bestuurskamer na een overname door Uber.

Dan is het, vanuit het perspectief van Groen, logisch om andere opties te onderzoeken, waaronder een eventueel samengaan met een vriendelijkere partij.

2. Hoe betrouwbaar is de berichtgeving van Betaville?
De Britse beursblog Betaville is opgericht door Ben Harrington, een Britse journalist met lange ervaring in de financiële journalistiek. Het is niet voor het eerst dat soortgelijke Betaville-berichten voor reuring op de beurs zorgen.

Zo was Betaville medio februari de eerste die melding maakte van plannen van grootaandeelhouders van het Belgische Ontex om het bedrijf van de beurs te halen. Begin maart bevestigde persbureau Bloomberg dat er inderdaad gesprekken waren. De luierfabrikant heeft vooralsnog niets gemeld over eventuele gesprekken met een kandidaat-overnemer. Ook meldde Betaville als eerste dat trustkantoor Intertrust op het punt stond om te worden overgenomen. Eind november vorig jaar werd duidelijk dat Intertrust met meerdere partijen in gesprek was. Uiteindelijk bracht de Amerikaanse branchegenoot CSC een bod uit op de financieel dienstverlener.

Maar een gerucht blijft een gerucht. JET bracht tot nu toe geen persbericht uit om beleggers te informeren over eventuele interesse van derden. De koerswinst van vorige week vrijdag (plus 14 procent) is in de ochtendhandel van maandag voor een goed deel weer ingeleverd (minus 7 procent).

3. Zijn Uber en JET een goede match?
Het Amerikaanse Uber Eats wil een wereldwijde speler zijn op het gebied van maaltijdbezorging. JET zou in dat plaatje passen. Vorig jaar trok Uber Eats Duitsland binnen, waar JET een marktaandeel van 99 procent heeft. Twee weken geleden maakte Uber bekend in Duitsland verder te willen uitbreiden naar 70 steden.

Door een overname van JET zou Uber – vanzelfsprekend – in een klap de grootse speler in Duitsland worden. In veel landen heeft JET ook een aantrekkelijke nummer 1-positie (denk aan bijvoorbeeld Nederland, Denemarken, Ierland en Polen), terwijl Uber Eats daar een stuk kleiner is.

In landen als Australië, Canada, Frankrijk, het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten zal de gezamenlijke positie bovendien aanzienlijk verbeteren. Het samenvoegen van beide bedrijven kan van Uber Eats dan ook een zeer sterke en winstgevende speler maken. Het probleem in de maaltijdbezorgingmarkt is tot nu toe dat de felle concurrentiestrijd voor stevige verliezen bij alle spelers zorgt.

4. Is een overname door een durfkapitalist reëel?
Een andere genoemde overnamekandidaat is een durfkapitalist (private equity). Toch lijkt JET aan de grote kant voor de meeste private equity partijen (beurswaarde: 6,5 miljard euro). Durfkapitalisten willen hun kapitaal idealiter over meer dan vijf bedrijven spreiden, en dan is voor JET al snel een totaal fondsvermogen nodig van enkele tientallen miljarden. Daar zijn er niet veel van. Al kunnen partijen wel samen optrekken bij grote deals.

Wat de situatie ook moeilijk maakt, is dat de meeste durfkapitaalfondsen vooral interesse hebben in stabiele bedrijven met een hoge kasstroom.

Wat het voor durfkapitalisten aantrekkelijker kan maken is dat JET twee onderdelen heeft die relatief makkelijk apart te zetten zijn: iFood en (het voormalige) Grubhub. JET heeft een belang van 33 procent in de Braziliaanse maaltijdbezorger iFood. De overige aandelen zijn in handen van techinvesteerder Prosus. Het is een publiek geheim dat de meerderheidsaandeelhouder in maart 2021 al 2,3 miljard euro wilde betalen voor het minderheidsbelang van JET. Dat is op de huidige koers circa 35 procent van de beurswaarde van JET.

Voor Grubhub behoren zowel private equity als strategische partijen tot de mogelijkheden. Naar verluidt was Uber in 2020 samen met JET in de race om Grubhub over te nemen, maar trokken de Amerikanen de stekker uit de onderhandelingen vanwege mogelijke problemen met de mededingingsautoriteiten. Daarna nam Uber de Amerikaanse maaltijdbezorger Postmates (2,7 miljard dollar) over.

Mocht het zo ver komen dat Uber JET in handen krijgt, dan wordt het ook eigenaar van Grubhub. Wellicht zal de toezichthouder Uber dan dwingen om de Amerikaanse activiteiten te verkopen. Al is het mogelijk dat door recente ontwikkelingen, waarbij ook boodschappen door Grubhub worden bezorgd, het speelveld – ook vanuit mededingingsperspectief – is gewijzigd. Enkele analisten zien dan ook een gaatje om misschien toch een bod uit te brengen.

5. Hoeveel moet er geboden worden wil een bod kans van slagen hebben?
De koers van JET bereikte afgelopen week het laagste niveau sinds begin 2017. JET realiseert een jaarlijkse orderwaarde (gross transaction value, GTV) van 28,2 miljard euro. Het moederbedrijf van Thuisbezorgd wordt bij een ondernemingswaarde (enterprise value, EV) van 5 miljard euro gewaardeerd tegen 0,2 keer GTV.

JET’s waardering oogt buitengewoon laag afgezet tegen de prijs die betaald is bij meer dan tien overnames in de sector in de laatste vier jaar.

Transacties JET (Takeaway) en sectorgenoten

JET: Transacties in ontwikkelde bezorgmarkten
transactie datum EV GTV* EV/GTV opmerking
Takeaway koopt 10bis in Israel jul-18  €0,1  €0,1 1,0x GMV over FY 2017
Takeaway koopt Duitse Delivery Hero activiteiten dec-18  €0,9  €0,6 1,5x GMV 9M 2018 geannualiseerd
Finaal bod van Prosus op Just Eat in het VK dec-19  €6,1  €4,7 1,3x GMV over FY 2018
Takeaway koopt Just Eat in het VK dec-19  €7,0  €4,7 1,5x GMV over FY 2018
Delivery Hero koopt Woowa in Zuid-Korea dec-19  €4,1  €6,9 0,6x GMV 9M 2019 geannualiseerd
JET koopt Grubhub in de VS jun-20  €6,5  €5,3 1,2x GMV over FY 2019
Uber Eats koopt Postmates in de VS jul-20  $2,7  $2,6 1,0x GOV Q1 2020 geannualiseerd
Beursgang DoorDash in VS dec-20  $39,0  $22,0 1,8x GOV 9M 2020 geannualiseerd
Beursgang Deliveroo in VK mrt-21  £7,6  £4,1 1,9x GTV over FY 2020
DoorDash koopt Wolt in Finland nov-21  $8,1  $2,5 3,2x GOV Q3 2021 geannualiseerd
Delivery Hero koopt Glovo in Spanje jan-22  €2,3  €3,0 0,8x GTV Q3 2021 geannualiseerd

Bron: JET, bedrijfsrapporten, bedragen in miljarden euro’s, *verondersteld GTV = GOV, GMV, de berekening van de totale orderwaarde is door JET medio 2021 aangepast en kan ook afwijken bij sectorgenoten.

In de laatste vier jaren werden meerdere grote overnames gedaan in de maaltijdbezorgsector tegen waarderingsratio’s die een stuk hoger liggen dan de huidige 0,2 keer GTV van JET (zie tabel). Zo kocht JET zelf verschillende bedrijven tegen hogere waarderingen: 10bis in Israël (2018: 1,0), de Duitse activiteiten van Delivery Hero (2018: 1,5), het Britse Just Eat (2019: 1,5) en het Amerikaanse Grubhub (2020: 1,2).

Ook andere transacties in de sector gingen in het verleden tegen fors hogere waarderingsmultiples, waaronder het Zuid-Koreaanse Woowa (0,6), Amerikaanse Postmates (1,0) en Finse Wolt (3,2). Begin dit jaar werd voor de Spaanse maaltijdbezorger Glovo nog 0,8 keer de GTV betaald door Delivery Hero.

Wil een bieding kans van slagen hebben zal het bod vele malen hoger moeten liggen dan de beurskoers die nu op de borden staat.

Wat een overname tegen een lage waardering ook niet eenvoudig maakt zijn grootaandeelhouders zoals Tiger Global, Cat Rock en Baupost. Deze beleggers kochten aandelen JET tegen een gemiddelde koers van respectievelijk 75 euro, 72 euro en 66 euro per aandeel.

Onafhankelijke grootaandeelhouders JET


Bron: AFM-register substantiële deelnemingen, Bloomberg

6.
Wat zou een overname betekenen voor de positie van ceo Jitse Groen?
Het lijkt aannemelijk dat topman en grootaandeelhouder Jitse Groen (7,1 procent van de aandelen) zijn geesteskindje liever niet wil verkopen. Groen startte in 2000 als Enschedese student met de website Thuisbezorgd.nl.

In de afgelopen jaren deed hij meerdere overnames om marktleiderschap te bereiken in verschillende landen, zoals in Nederland (Tante Bep), Duitsland (Lieferando, Lieferheld, pizza.de en Foodora), Polen (Pyszne) en Israël (10bis).

Veel voormalig oprichters van deze bedrijven (denk aan de huidige coo Jörg Gerbig, de oprichter van Lieferando) zijn nog altijd actief binnen JET. Of Groen zelf aan boord blijft na een eventuele overname van JET zal vooral afhangen van zijn relatie met de nieuwe eigenaar. Dat Groen en Uber-ceo Dara Khosrowshahi elkaar vorig jaar in de haren vlogen op Twitter is dan ook geen goed voorteken.

Omdat Groen wellicht tegen geen enkel bod JET wil verkopen zijn (andere) aandeelhouders afhankelijk van de raad van commissarissen onder leiding van Adriaan Nühn.

Nühn zal de belangen van minderheidsaandeelhouders in een eventueel overnameproces moeten verdedigen.

Vorig jaar stemde de VEB tegen een nieuw termijn voor Nühn. Nühn is tevens chairman (niet-uitvoerend bestuurder) van Luxaflex-producent Hunter Douglas. In die hoedanigheid gaf hij zijn fiat voor het tot twee keer toe veel te lage bod van de grootaandeelhouder op het bedrijf.



Wilt u reageren op bovenstaand artikel? Stuur dan een e-mail naar info@veb.net


Gerelateerde artikelen